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济源市

滨州市(阳信县、博兴县、滨城区、无棣县、惠民县、邹平市、沾化区)

东莞市

迪庆藏族自治州(德钦县、维西傈僳族自治县、香格里拉市)  宁波市(江北区、北仑区、慈溪市、鄞州区、宁海县、奉化区、海曙区、余姚市、象山县、镇海区)

金华市(婺城区、东阳市、浦江县、兰溪市、磐安县、金东区、永康市、义乌市、武义县)

泰州市(泰兴市、高港区、海陵区、靖江市、姜堰区、兴化市)

红河哈尼族彝族自治州(弥勒市、个旧市、屏边苗族自治县、石屏县、元阳县、开远市、绿春县、泸西县、建水县、红河县、河口瑶族自治县、蒙自市、金平苗族瑶族傣族自治县)

徐州市(贾汪区、邳州市、泉山区、沛县、鼓楼区、睢宁县、云龙区、新沂市、丰县、铜山区)  玉溪市(澄江市、江川区、红塔区、元江哈尼族彝族傣族自治县、通海县、新平彝族傣族自治县、华宁县、峨山彝族自治县、易门县)

双鸭山市(宝山区、岭东区、尖山区、友谊县、宝清县、集贤县、四方台区、饶河县)

昭通市(绥江县、昭阳区、大关县、威信县、盐津县、巧家县、镇雄县、永善县、鲁甸县、彝良县、水富市)

武汉市(硚口区、黄陂区、蔡甸区、新洲区、洪山区、江夏区、汉阳区、青山区、江汉区、汉南区、东西湖区、江岸区、武昌区)

张家界市(桑植县、武陵源区、永定区、慈利县)

绥化市(望奎县、明水县、青冈县、安达市、庆安县、肇东市、绥棱县、兰西县、海伦市、北林区)

阳江市(阳春市、江城区、阳西县、阳东区)

舟山市(嵊泗县、定海区、岱山县、普陀区)

深圳市(坪山区、盐田区、南山区、福田区、罗湖区、宝安区、龙华区、龙岗区、光明区)

新余市(分宜县、渝水区)

益阳市(安化县、南县、资阳区、桃江县、赫山区、沅江市)

呼和浩特市(赛罕区、武川县、和林格尔县、新城区、土默特左旗、回民区、清水河县、托克托县、玉泉区)

丽江市(玉龙纳西族自治县、古城区、宁蒗彝族自治县、永胜县、华坪县)

运城市(平陆县、稷山县、万荣县、盐湖区、夏县、芮城县、绛县、河津市、闻喜县、新绛县、临猗县、永济市、垣曲县)

潍坊市(昌乐县、安丘市、临朐县、昌邑市、奎文区、寒亭区、坊子区、寿光市、高密市、青州市、诸城市、潍城区)

江门市(新会区、开平市、台山市、江海区、鹤山市、恩平市、蓬江区)

晋城市(城区、泽州县、阳城县、陵川县、高平市、沁水县)

林芝市(米林市、察隅县、朗县、波密县、工布江达县、墨脱县、巴宜区)

东营市(垦利区、广饶县、利津县、河口区、东营区)

大庆市(肇源县、龙凤区、大同区、让胡路区、林甸县、肇州县、萨尔图区、杜尔伯特蒙古族自治县、红岗区)

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那曲市(申扎县、比如县、嘉黎县、双湖县、尼玛县、巴青县、色尼区、安多县、索县、班戈县、聂荣县)

洛阳市(伊川县、偃师区、嵩县、瀍河回族区、孟津区、栾川县、宜阳县、洛龙区、西工区、汝阳县、新安县、老城区、涧西区、洛宁县)

日照市(莒县、岚山区、东港区、五莲县)

河源市(紫金县、龙川县、东源县、和平县、连平县、源城区)  桂林市(雁山区、临桂区、资源县、阳朔县、全州县、七星区、永福县、龙胜各族自治县、荔浦市、恭城瑶族自治县、平乐县、象山区、兴安县、秀峰区、灌阳县、灵川县、叠彩区)

平顶山市(新华区、鲁山县、石龙区、湛河区、郏县、宝丰县、卫东区、汝州市、舞钢市、叶县)

包头市(东河区、达尔罕茂明安联合旗、九原区、固阳县、昆都仑区、青山区、土默特右旗、石拐区、白云鄂博矿区)

南宁市(横州市、兴宁区、马山县、邕宁区、良庆区、江南区、隆安县、西乡塘区、宾阳县、上林县、青秀区、武鸣区)九江市(瑞昌市、武宁县、都昌县、共青城市、庐山市、彭泽县、浔阳区、德安县、修水县、濂溪区、湖口县、永修县、柴桑区)

忻州市(繁峙县、神池县、代县、岢岚县、河曲县、静乐县、偏关县、保德县、五台县、忻府区、五寨县、定襄县、宁武县、原平市)  防城港市(港口区、上思县、防城区、东兴市)

克拉玛依市(独山子区、白碱滩区、克拉玛依区、乌尔禾区)

漳州市(漳浦县、华安县、长泰区、云霄县、龙海区、东山县、南靖县、芗城区、龙文区、平和县、诏安县)

清远市(英德市、清城区、佛冈县、连南瑶族自治县、阳山县、连山壮族瑶族自治县、清新区、连州市)长春市(公主岭市、宽城区、农安县、二道区、九台区、绿园区、南关区、榆树市、朝阳区、德惠市、双阳区)

白银市(平川区、白银区、靖远县、会宁县、景泰县)

四平市(铁西区、铁东区、双辽市、梨树县、伊通满族自治县)

延安市(子长市、延川县、富县、洛川县、甘泉县、志丹县、延长县、宝塔区、安塞区、黄龙县、黄陵县、吴起县、宜川县)

镇江市(丹阳市、句容市、京口区、润州区、扬中市、丹徒区)

湖州市(长兴县、安吉县、南浔区、德清县、吴兴区)

衡阳市(衡东县、珠晖区、衡阳县、蒸湘区、祁东县、衡山县、耒阳市、南岳区、雁峰区、衡南县、常宁市、石鼓区)

太原市(万柏林区、尖草坪区、清徐县、阳曲县、杏花岭区、古交市、小店区、迎泽区、娄烦县、晋源区)

昆明市(东川区、石林彝族自治县、晋宁区、安宁市、官渡区、宜良县、呈贡区、富民县、寻甸回族彝族自治县、五华区、西山区、禄劝彝族苗族自治县、嵩明县、盘龙区)

宜春市(袁州区、樟树市、铜鼓县、靖安县、奉新县、万载县、宜丰县、丰城市、上高县、高安市)

宿州市(埇桥区、灵璧县、砀山县、萧县、泗县)

喀什地区(疏附县、岳普湖县、泽普县、英吉沙县、莎车县、麦盖提县、巴楚县、伽师县、疏勒县、塔什库尔干塔吉克自治县、喀什市、叶城县)

酒泉市(肃北蒙古族自治县、玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、肃州区、瓜州县、敦煌市、金塔县)

兰州市(皋兰县、红古区、城关区、永登县、西固区、七里河区、安宁区、榆中县)

北海市(铁山港区、合浦县、银海区、海城区)

临夏回族自治州(积石山保安族东乡族撒拉族自治县、和政县、东乡族自治县、广河县、临夏县、康乐县、临夏市、永靖县)

台州市(路桥区、临海市、三门县、椒江区、仙居县、玉环市、温岭市、黄岩区、天台县)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。