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赤峰市(松山区、宁城县、翁牛特旗、元宝山区、克什克腾旗、林西县、巴林左旗、红山区、喀喇沁旗、巴林右旗、阿鲁科尔沁旗、敖汉旗)

邢台市(隆尧县、广宗县、清河县、临城县、任泽区、信都区、威县、柏乡县、沙河市、内丘县、宁晋县、南宫市、临西县、平乡县、巨鹿县、新河县、南和区、襄都区)

白城市(洮南市、通榆县、洮北区、镇赉县、大安市)

临沂市(河东区、莒南县、平邑县、沂水县、兰陵县、临沭县、蒙阴县、费县、罗庄区、沂南县、兰山区、郯城县)  德宏傣族景颇族自治州(芒市、盈江县、梁河县、陇川县、瑞丽市)

伊春市(友好区、嘉荫县、大箐山县、汤旺县、伊美区、金林区、南岔县、乌翠区、丰林县、铁力市)

铜川市(耀州区、印台区、王益区、宜君县)

迪庆藏族自治州(香格里拉市、德钦县、维西傈僳族自治县)

恩施土家族苗族自治州(来凤县、恩施市、鹤峰县、咸丰县、建始县、利川市、巴东县、宣恩县)  运城市(闻喜县、新绛县、芮城县、万荣县、临猗县、夏县、绛县、平陆县、稷山县、垣曲县、永济市、盐湖区、河津市)

百色市(隆林各族自治县、田东县、平果市、田阳区、西林县、德保县、靖西市、凌云县、田林县、那坡县、右江区、乐业县)

海东市(民和回族土族自治县、互助土族自治县、循化撒拉族自治县、平安区、化隆回族自治县、乐都区)

延边朝鲜族自治州(和龙市、汪清县、敦化市、安图县、图们市、珲春市、龙井市、延吉市)

天水市(甘谷县、武山县、秦安县、清水县、张家川回族自治县、秦州区、麦积区)

忻州市(五寨县、原平市、定襄县、宁武县、繁峙县、五台县、岢岚县、静乐县、保德县、神池县、忻府区、河曲县、偏关县、代县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿合奇县、阿克陶县、阿图什市、乌恰县)

广元市(剑阁县、苍溪县、利州区、青川县、旺苍县、朝天区、昭化区)

通化市(辉南县、集安市、柳河县、梅河口市、通化县、东昌区、二道江区)

保定市(定州市、徐水区、莲池区、竞秀区、涞源县、唐县、清苑区、高碑店市、容城县、博野县、蠡县、曲阳县、高阳县、满城区、雄县、涞水县、定兴县、涿州市、易县、安国市、望都县、安新县、顺平县、阜平县)

酒泉市(肃州区、敦煌市、肃北蒙古族自治县、阿克塞哈萨克族自治县、金塔县、瓜州县、玉门市)

鄂州市(梁子湖区、华容区、鄂城区)

江门市(新会区、蓬江区、开平市、台山市、鹤山市、江海区、恩平市)

新乡市(获嘉县、长垣市、红旗区、凤泉区、延津县、卫滨区、原阳县、辉县市、牧野区、封丘县、卫辉市、新乡县)

秦皇岛市(昌黎县、抚宁区、青龙满族自治县、卢龙县、北戴河区、海港区、山海关区)

鹰潭市(贵溪市、余江区、月湖区)

呼伦贝尔市(根河市、新巴尔虎左旗、满洲里市、新巴尔虎右旗、鄂温克族自治旗、扎赉诺尔区、阿荣旗、海拉尔区、鄂伦春自治旗、牙克石市、陈巴尔虎旗、扎兰屯市、额尔古纳市、莫力达瓦达斡尔族自治旗)

北京市(海淀区、房山区、昌平区、西城区、顺义区、门头沟区、密云区、丰台区、延庆区、平谷区、怀柔区、石景山区、东城区、通州区、朝阳区、大兴区)

吉安市(井冈山市、永新县、吉州区、永丰县、峡江县、青原区、遂川县、安福县、万安县、新干县、泰和县、吉水县、吉安县)

南平市(邵武市、建阳区、顺昌县、武夷山市、松溪县、建瓯市、光泽县、延平区、浦城县、政和县)

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临沧市(镇康县、临翔区、凤庆县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、云县、沧源佤族自治县、永德县、耿马傣族佤族自治县)

六安市(舒城县、叶集区、金安区、裕安区、金寨县、霍山县、霍邱县)

资阳市(雁江区、安岳县、乐至县)

河池市(大化瑶族自治县、南丹县、环江毛南族自治县、宜州区、都安瑶族自治县、罗城仫佬族自治县、东兰县、天峨县、金城江区、巴马瑶族自治县、凤山县)  内蒙古自治区

南京市(溧水区、高淳区、建邺区、雨花台区、秦淮区、鼓楼区、六合区、玄武区、江宁区、浦口区、栖霞区)

大庆市(萨尔图区、肇州县、让胡路区、杜尔伯特蒙古族自治县、林甸县、肇源县、龙凤区、红岗区、大同区)

商丘市(宁陵县、睢阳区、民权县、柘城县、梁园区、虞城县、夏邑县、睢县、永城市)珠海市(金湾区、斗门区、香洲区)

日喀则市(仁布县、吉隆县、昂仁县、岗巴县、定结县、白朗县、江孜县、康马县、桑珠孜区、亚东县、定日县、谢通门县、南木林县、仲巴县、聂拉木县、萨嘎县、萨迦县、拉孜县)  鄂尔多斯市(杭锦旗、达拉特旗、东胜区、伊金霍洛旗、准格尔旗、康巴什区、鄂托克前旗、鄂托克旗、乌审旗)

株洲市(醴陵市、渌口区、炎陵县、茶陵县、荷塘区、芦淞区、天元区、石峰区、攸县)

朔州市(朔城区、平鲁区、应县、山阴县、怀仁市、右玉县)

博尔塔拉蒙古自治州(博乐市、精河县、温泉县、阿拉山口市)果洛藏族自治州(玛沁县、久治县、班玛县、甘德县、玛多县、达日县)

聊城市(茌平区、冠县、东阿县、阳谷县、东昌府区、莘县、高唐县、临清市)

山南市(隆子县、扎囊县、桑日县、琼结县、贡嘎县、错那市、加查县、乃东区、措美县、浪卡子县、曲松县、洛扎县)

梅州市(平远县、兴宁市、五华县、梅县区、梅江区、大埔县、丰顺县、蕉岭县)

绍兴市(柯桥区、越城区、上虞区、新昌县、诸暨市、嵊州市)

潮州市(潮安区、饶平县、湘桥区)

北海市(海城区、银海区、合浦县、铁山港区)

贺州市(富川瑶族自治县、八步区、昭平县、平桂区、钟山县)

襄阳市(老河口市、南漳县、枣阳市、谷城县、樊城区、襄州区、襄城区、保康县、宜城市)

西安市(新城区、周至县、碑林区、蓝田县、阎良区、灞桥区、长安区、雁塔区、高陵区、莲湖区、鄠邑区、未央区、临潼区)

黔东南苗族侗族自治州(天柱县、镇远县、麻江县、黎平县、凯里市、剑河县、施秉县、丹寨县、锦屏县、台江县、从江县、榕江县、岑巩县、雷山县、三穗县、黄平县)

湘西土家族苗族自治州(古丈县、永顺县、泸溪县、凤凰县、吉首市、花垣县、龙山县、保靖县)

甘孜藏族自治州(德格县、白玉县、道孚县、康定市、甘孜县、新龙县、得荣县、色达县、巴塘县、乡城县、雅江县、石渠县、稻城县、炉霍县、理塘县、丹巴县、泸定县、九龙县)

遵义市(红花岗区、桐梓县、道真仡佬族苗族自治县、务川仡佬族苗族自治县、播州区、仁怀市、余庆县、习水县、绥阳县、湄潭县、正安县、凤冈县、赤水市、汇川区)

宜春市(樟树市、铜鼓县、高安市、万载县、上高县、奉新县、丰城市、宜丰县、袁州区、靖安县)

哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊吾县、伊州区)

德州市(德城区、庆云县、禹城市、武城县、夏津县、平原县、临邑县、宁津县、乐陵市、齐河县、陵城区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。