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安阳市(滑县、北关区、林州市、龙安区、殷都区、文峰区、内黄县、安阳县、汤阴县)

吐鲁番市(鄯善县、高昌区、托克逊县)

扬州市(广陵区、高邮市、邗江区、江都区、宝应县、仪征市)

上饶市(婺源县、万年县、信州区、广信区、铅山县、玉山县、余干县、鄱阳县、德兴市、横峰县、弋阳县、广丰区)  金华市(永康市、义乌市、婺城区、东阳市、磐安县、武义县、金东区、浦江县、兰溪市)

三沙市(西沙区、南沙区)

齐齐哈尔市(龙沙区、建华区、拜泉县、克山县、甘南县、昂昂溪区、龙江县、讷河市、富拉尔基区、依安县、克东县、富裕县、铁锋区、碾子山区、泰来县、梅里斯达斡尔族区)

舟山市(定海区、嵊泗县、岱山县、普陀区)

长治市(襄垣县、武乡县、壶关县、平顺县、上党区、潞城区、潞州区、沁源县、长子县、沁县、屯留区、黎城县)  广安市(广安区、华蓥市、前锋区、武胜县、邻水县、岳池县)

宁波市(慈溪市、北仑区、余姚市、宁海县、江北区、象山县、海曙区、奉化区、鄞州区、镇海区)

枣庄市(台儿庄区、薛城区、山亭区、市中区、滕州市、峄城区)

博尔塔拉蒙古自治州(阿拉山口市、温泉县、精河县、博乐市)

锦州市(北镇市、黑山县、古塔区、凌海市、凌河区、义县、太和区)

宁德市(蕉城区、寿宁县、周宁县、屏南县、柘荣县、福安市、霞浦县、古田县、福鼎市)

惠州市(龙门县、惠阳区、博罗县、惠东县、惠城区)

儋州市

抚州市(金溪县、南城县、黎川县、南丰县、崇仁县、临川区、东乡区、资溪县、广昌县、乐安县、宜黄县)

厦门市(翔安区、湖里区、集美区、同安区、海沧区、思明区)

澳门特别行政区

临汾市(洪洞县、隰县、翼城县、大宁县、乡宁县、襄汾县、吉县、永和县、汾西县、侯马市、古县、安泽县、尧都区、曲沃县、浮山县、霍州市、蒲县)

济宁市(兖州区、泗水县、任城区、梁山县、邹城市、嘉祥县、微山县、金乡县、曲阜市、鱼台县、汶上县)

金昌市(金川区、永昌县)

泰安市(新泰市、岱岳区、东平县、肥城市、泰山区、宁阳县)

济源市

宁夏回族自治区

黑河市(嫩江市、五大连池市、孙吴县、北安市、爱辉区、逊克县)

克拉玛依市(白碱滩区、克拉玛依区、独山子区、乌尔禾区)

丽江市(宁蒗彝族自治县、玉龙纳西族自治县、华坪县、古城区、永胜县)

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新疆维吾尔自治区

湛江市(吴川市、赤坎区、遂溪县、霞山区、廉江市、麻章区、徐闻县、坡头区、雷州市)

沧州市(献县、河间市、海兴县、新华区、黄骅市、泊头市、青县、南皮县、任丘市、沧县、盐山县、肃宁县、东光县、吴桥县、孟村回族自治县、运河区)

广州市(荔湾区、从化区、天河区、南沙区、黄埔区、白云区、越秀区、增城区、海珠区、花都区、番禺区)  晋中市(祁县、榆社县、昔阳县、平遥县、介休市、寿阳县、和顺县、榆次区、灵石县、左权县、太谷区)

香港特别行政区

延边朝鲜族自治州(龙井市、和龙市、敦化市、延吉市、汪清县、珲春市、图们市、安图县)

葫芦岛市(连山区、南票区、兴城市、龙港区、建昌县、绥中县)牡丹江市(东安区、海林市、西安区、林口县、爱民区、东宁市、阳明区、宁安市、绥芬河市、穆棱市)

十堰市(茅箭区、竹溪县、张湾区、房县、丹江口市、竹山县、郧阳区、郧西县)  临沂市(沂南县、兰山区、沂水县、兰陵县、平邑县、费县、莒南县、蒙阴县、郯城县、河东区、临沭县、罗庄区)

广元市(昭化区、苍溪县、青川县、旺苍县、剑阁县、朝天区、利州区)

佛山市(高明区、南海区、三水区、禅城区、顺德区)

台州市(路桥区、天台县、玉环市、温岭市、黄岩区、临海市、仙居县、三门县、椒江区)通辽市(开鲁县、霍林郭勒市、科尔沁区、科尔沁左翼中旗、奈曼旗、库伦旗、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗)

松原市(宁江区、扶余市、长岭县、前郭尔罗斯蒙古族自治县、乾安县)

菏泽市(东明县、巨野县、单县、成武县、郓城县、鄄城县、牡丹区、曹县、定陶区)

南平市(政和县、邵武市、武夷山市、顺昌县、建瓯市、光泽县、松溪县、建阳区、浦城县、延平区)

商洛市(商州区、洛南县、商南县、柞水县、镇安县、丹凤县、山阳县)

宜宾市(兴文县、翠屏区、南溪区、高县、长宁县、珙县、江安县、筠连县、屏山县、叙州区)

重庆市(铜梁区、武隆区、永川区、南岸区、云阳县、沙坪坝区、江津区、渝北区、大渡口区、垫江县、巫溪县、忠县、彭水苗族土家族自治县、城口县、开州区、酉阳土家族苗族自治县、梁平区、万州区、巫山县、奉节县、巴南区、石柱土家族自治县、北碚区、涪陵区、璧山区、合川区、丰都县、黔江区、荣昌区、九龙坡区、江北区、渝中区、潼南区、秀山土家族苗族自治县、南川区、大足区、长寿区、綦江区)

楚雄彝族自治州(牟定县、大姚县、姚安县、南华县、楚雄市、双柏县、禄丰市、武定县、永仁县、元谋县)

新乡市(封丘县、卫辉市、长垣市、牧野区、获嘉县、红旗区、卫滨区、新乡县、原阳县、辉县市、凤泉区、延津县)

苏州市(太仓市、吴中区、吴江区、相城区、昆山市、张家港市、姑苏区、虎丘区、常熟市)

六盘水市(六枝特区、钟山区、水城区、盘州市)

廊坊市(永清县、大城县、大厂回族自治县、香河县、霸州市、固安县、广阳区、安次区、文安县、三河市)

三门峡市(陕州区、渑池县、卢氏县、灵宝市、湖滨区、义马市)

鸡西市(虎林市、鸡冠区、麻山区、恒山区、密山市、城子河区、鸡东县、滴道区、梨树区)

阜新市(太平区、阜新蒙古族自治县、细河区、新邱区、海州区、彰武县、清河门区)

漯河市(源汇区、舞阳县、临颍县、郾城区、召陵区)

兰州市(安宁区、城关区、七里河区、榆中县、西固区、永登县、皋兰县、红古区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。