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牡丹江市(东宁市、阳明区、西安区、林口县、宁安市、东安区、穆棱市、爱民区、绥芬河市、海林市)

池州市(石台县、青阳县、贵池区、东至县)

临汾市(安泽县、隰县、吉县、汾西县、乡宁县、蒲县、襄汾县、洪洞县、大宁县、永和县、曲沃县、侯马市、翼城县、霍州市、古县、浮山县、尧都区)

文山壮族苗族自治州(马关县、丘北县、砚山县、西畴县、富宁县、文山市、广南县、麻栗坡县)  吕梁市(交城县、临县、方山县、柳林县、汾阳市、离石区、中阳县、交口县、石楼县、孝义市、岚县、文水县、兴县)

酒泉市(敦煌市、肃州区、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、瓜州县、肃北蒙古族自治县、金塔县)

沈阳市(沈北新区、沈河区、苏家屯区、于洪区、法库县、辽中区、铁西区、皇姑区、大东区、和平区、浑南区、康平县、新民市)

绍兴市(上虞区、诸暨市、越城区、嵊州市、新昌县、柯桥区)

兰州市(红古区、西固区、榆中县、城关区、永登县、安宁区、七里河区、皋兰县)  阿拉善盟(阿拉善左旗、阿拉善右旗、额济纳旗)

阜新市(彰武县、太平区、清河门区、阜新蒙古族自治县、新邱区、细河区、海州区)

武汉市(洪山区、江汉区、武昌区、汉南区、江夏区、江岸区、硚口区、黄陂区、蔡甸区、汉阳区、青山区、东西湖区、新洲区)

资阳市(安岳县、雁江区、乐至县)

宜春市(上高县、铜鼓县、丰城市、靖安县、万载县、高安市、奉新县、樟树市、宜丰县、袁州区)

龙岩市(上杭县、武平县、长汀县、新罗区、漳平市、连城县、永定区)

随州市(广水市、随县、曾都区)

南宁市(青秀区、良庆区、上林县、西乡塘区、隆安县、江南区、邕宁区、武鸣区、兴宁区、马山县、横州市、宾阳县)

梧州市(岑溪市、龙圩区、长洲区、苍梧县、万秀区、藤县、蒙山县)

吉安市(峡江县、永丰县、吉州区、泰和县、青原区、吉水县、新干县、遂川县、吉安县、井冈山市、永新县、万安县、安福县)

桂林市(叠彩区、永福县、恭城瑶族自治县、荔浦市、资源县、临桂区、象山区、灌阳县、秀峰区、兴安县、阳朔县、龙胜各族自治县、雁山区、全州县、灵川县、平乐县、七星区)

北海市(海城区、合浦县、铁山港区、银海区)

伊春市(铁力市、丰林县、金林区、大箐山县、友好区、伊美区、嘉荫县、南岔县、乌翠区、汤旺县)

南通市(启东市、崇川区、如东县、如皋市、海门区、海安市、通州区)

长治市(长子县、黎城县、沁县、上党区、屯留区、潞城区、壶关县、潞州区、襄垣县、武乡县、平顺县、沁源县)

中山市

淄博市(淄川区、周村区、桓台县、沂源县、博山区、临淄区、张店区、高青县)

福州市(长乐区、平潭县、连江县、晋安区、仓山区、闽清县、罗源县、闽侯县、永泰县、鼓楼区、台江区、福清市、马尾区)

辽源市(东丰县、东辽县、龙山区、西安区)

常德市(安乡县、石门县、津市市、澧县、临澧县、武陵区、桃源县、鼎城区、汉寿县)

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开封市(祥符区、鼓楼区、顺河回族区、尉氏县、兰考县、通许县、龙亭区、杞县、禹王台区)

博尔塔拉蒙古自治州(精河县、温泉县、博乐市、阿拉山口市)

日喀则市(亚东县、南木林县、萨嘎县、萨迦县、定结县、岗巴县、吉隆县、定日县、拉孜县、仲巴县、康马县、江孜县、聂拉木县、昂仁县、白朗县、仁布县、桑珠孜区、谢通门县)

甘南藏族自治州(临潭县、玛曲县、舟曲县、迭部县、碌曲县、夏河县、卓尼县、合作市)  宿迁市(宿豫区、泗阳县、沭阳县、泗洪县、宿城区)

常州市(新北区、武进区、金坛区、天宁区、钟楼区、溧阳市)

滁州市(琅琊区、天长市、来安县、明光市、全椒县、南谯区、定远县、凤阳县)

濮阳市(清丰县、范县、濮阳县、南乐县、台前县、华龙区)雅安市(雨城区、天全县、芦山县、汉源县、宝兴县、名山区、石棉县、荥经县)

石嘴山市(大武口区、平罗县、惠农区)  西双版纳傣族自治州(景洪市、勐海县、勐腊县)

三门峡市(渑池县、卢氏县、灵宝市、湖滨区、陕州区、义马市)

忻州市(河曲县、原平市、神池县、保德县、定襄县、忻府区、代县、繁峙县、五台县、静乐县、宁武县、岢岚县、偏关县、五寨县)

荆州市(沙市区、石首市、洪湖市、监利市、公安县、荆州区、江陵县、松滋市)苏州市(姑苏区、张家港市、相城区、太仓市、虎丘区、常熟市、昆山市、吴中区、吴江区)

三沙市(南沙区、西沙区)

乐山市(沐川县、犍为县、夹江县、峨眉山市、市中区、沙湾区、五通桥区、马边彝族自治县、井研县、金口河区、峨边彝族自治县)

喀什地区(疏附县、伽师县、麦盖提县、英吉沙县、塔什库尔干塔吉克自治县、疏勒县、巴楚县、莎车县、岳普湖县、喀什市、泽普县、叶城县)

兴安盟(科尔沁右翼中旗、突泉县、阿尔山市、扎赉特旗、乌兰浩特市、科尔沁右翼前旗)

辽阳市(灯塔市、文圣区、宏伟区、辽阳县、太子河区、弓长岭区、白塔区)

安顺市(平坝区、镇宁布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县、关岭布依族苗族自治县、普定县、西秀区)

汕尾市(城区、陆河县、海丰县、陆丰市)

仙桃市(天门市、神农架林区、潜江市)

无锡市(江阴市、宜兴市、梁溪区、新吴区、惠山区、锡山区、滨湖区)

东莞市

铜川市(王益区、耀州区、印台区、宜君县)

凉山彝族自治州(西昌市、金阳县、会东县、美姑县、木里藏族自治县、布拖县、雷波县、冕宁县、普格县、昭觉县、会理市、越西县、甘洛县、喜德县、德昌县、宁南县、盐源县)

德阳市(广汉市、中江县、绵竹市、旌阳区、罗江区、什邡市)

克拉玛依市(独山子区、克拉玛依区、乌尔禾区、白碱滩区)

马鞍山市(花山区、博望区、含山县、和县、雨山区、当涂县)

五指山市(定安县、文昌市、万宁市、琼海市、保亭黎族苗族自治县、昌江黎族自治县、澄迈县、屯昌县、临高县、东方市、陵水黎族自治县、乐东黎族自治县、琼中黎族苗族自治县、白沙黎族自治县)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。