玉梅美妇和公的情乱:探索美丽与艺术的完美结合，感受视觉的极致享受！

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甘孜藏族自治州(炉霍县、稻城县、新龙县、九龙县、甘孜县、丹巴县、理塘县、得荣县、色达县、德格县、康定市、白玉县、石渠县、泸定县、雅江县、乡城县、道孚县、巴塘县)

长沙市(开福区、长沙县、望城区、浏阳市、岳麓区、宁乡市、芙蓉区、雨花区、天心区)

漳州市(龙文区、龙海区、诏安县、南靖县、华安县、漳浦县、长泰区、芗城区、平和县、东山县、云霄县)

镇江市(扬中市、丹徒区、丹阳市、京口区、句容市、润州区)  丹东市(东港市、振兴区、元宝区、宽甸满族自治县、凤城市、振安区)

海口市(美兰区、秀英区、琼山区、龙华区)

锦州市(古塔区、凌河区、义县、太和区、凌海市、北镇市、黑山县)

乌兰察布市(兴和县、卓资县、化德县、察哈尔右翼后旗、丰镇市、察哈尔右翼前旗、凉城县、商都县、察哈尔右翼中旗、四子王旗、集宁区)

北海市(合浦县、银海区、海城区、铁山港区)  淮北市(相山区、烈山区、濉溪县、杜集区)

黄冈市(英山县、团风县、红安县、武穴市、罗田县、麻城市、黄梅县、蕲春县、浠水县、黄州区)

鄂尔多斯市(鄂托克旗、准格尔旗、杭锦旗、东胜区、康巴什区、鄂托克前旗、伊金霍洛旗、达拉特旗、乌审旗)

焦作市(博爱县、解放区、修武县、武陟县、中站区、山阳区、孟州市、马村区、温县、沁阳市)

汕头市(澄海区、潮阳区、南澳县、金平区、潮南区、龙湖区、濠江区)

铁岭市(清河区、开原市、昌图县、银州区、调兵山市、西丰县、铁岭县)

西双版纳傣族自治州(勐腊县、勐海县、景洪市)

徐州市(泉山区、睢宁县、鼓楼区、新沂市、铜山区、云龙区、贾汪区、沛县、丰县、邳州市)

东莞市

临夏回族自治州(广河县、临夏县、和政县、永靖县、东乡族自治县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、康乐县、临夏市)

楚雄彝族自治州(永仁县、禄丰市、元谋县、楚雄市、武定县、南华县、牟定县、大姚县、双柏县、姚安县)

通化市(梅河口市、东昌区、通化县、集安市、辉南县、柳河县、二道江区)

中山市

桂林市(平乐县、七星区、全州县、荔浦市、灵川县、叠彩区、秀峰区、雁山区、临桂区、象山区、恭城瑶族自治县、阳朔县、龙胜各族自治县、永福县、兴安县、灌阳县、资源县)

吉安市(井冈山市、泰和县、万安县、青原区、峡江县、安福县、永丰县、吉安县、吉水县、遂川县、永新县、新干县、吉州区)

抚州市(南丰县、临川区、宜黄县、金溪县、崇仁县、广昌县、乐安县、资溪县、黎川县、东乡区、南城县)

咸阳市(彬州市、长武县、秦都区、兴平市、泾阳县、永寿县、淳化县、三原县、杨陵区、乾县、武功县、礼泉县、旬邑县、渭城区)

张家口市(崇礼区、阳原县、尚义县、桥东区、桥西区、蔚县、康保县、涿鹿县、沽源县、下花园区、怀安县、万全区、赤城县、怀来县、张北县、宣化区)

铜仁市(沿河土家族自治县、玉屏侗族自治县、松桃苗族自治县、印江土家族苗族自治县、思南县、江口县、德江县、万山区、石阡县、碧江区)

广元市(朝天区、苍溪县、剑阁县、利州区、旺苍县、昭化区、青川县)

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新余市(分宜县、渝水区)

营口市(大石桥市、西市区、老边区、鲅鱼圈区、盖州市、站前区)

香港特别行政区

阿克苏地区(新和县、乌什县、拜城县、阿瓦提县、库车市、沙雅县、柯坪县、阿克苏市、温宿县)  韶关市(新丰县、曲江区、始兴县、浈江区、武江区、乐昌市、乳源瑶族自治县、翁源县、南雄市、仁化县)

阳江市(阳春市、江城区、阳西县、阳东区)

阿里地区(革吉县、日土县、札达县、措勤县、改则县、噶尔县、普兰县)

克孜勒苏柯尔克孜自治州(乌恰县、阿图什市、阿克陶县、阿合奇县)三亚市(吉阳区、崖州区、海棠区、天涯区)

山南市(洛扎县、扎囊县、浪卡子县、加查县、贡嘎县、乃东区、措美县、桑日县、曲松县、错那市、隆子县、琼结县)  锡林郭勒盟(多伦县、锡林浩特市、东乌珠穆沁旗、阿巴嘎旗、西乌珠穆沁旗、正镶白旗、苏尼特右旗、二连浩特市、苏尼特左旗、正蓝旗、镶黄旗、太仆寺旗)

淮安市(洪泽区、金湖县、盱眙县、淮安区、淮阴区、涟水县、清江浦区)

佛山市(南海区、三水区、高明区、顺德区、禅城区)

衡水市(武强县、武邑县、故城县、桃城区、安平县、枣强县、景县、饶阳县、深州市、冀州区、阜城县)牡丹江市(阳明区、绥芬河市、穆棱市、爱民区、海林市、西安区、东安区、林口县、宁安市、东宁市)

遂宁市(射洪市、安居区、蓬溪县、船山区、大英县)

萍乡市(湘东区、莲花县、芦溪县、上栗县、安源区)

佳木斯市(富锦市、抚远市、桦川县、东风区、前进区、同江市、汤原县、郊区、桦南县、向阳区)

德阳市(中江县、广汉市、罗江区、绵竹市、什邡市、旌阳区)

安康市(汉阴县、紫阳县、平利县、旬阳市、镇坪县、岚皋县、宁陕县、石泉县、汉滨区、白河县)

柳州市(柳江区、柳城县、柳南区、鱼峰区、融水苗族自治县、融安县、柳北区、鹿寨县、城中区、三江侗族自治县)

濮阳市(台前县、华龙区、范县、南乐县、清丰县、濮阳县)

咸宁市(嘉鱼县、崇阳县、通城县、赤壁市、通山县、咸安区)

邯郸市(广平县、鸡泽县、成安县、馆陶县、峰峰矿区、武安市、永年区、魏县、曲周县、邯山区、丛台区、复兴区、邱县、肥乡区、涉县、大名县、临漳县、磁县)

信阳市(商城县、潢川县、息县、浉河区、新县、平桥区、淮滨县、光山县、固始县、罗山县)

拉萨市(堆龙德庆区、墨竹工卡县、尼木县、达孜区、城关区、曲水县、当雄县、林周县)

景德镇市(珠山区、乐平市、昌江区、浮梁县)

株洲市(石峰区、攸县、醴陵市、天元区、渌口区、茶陵县、荷塘区、炎陵县、芦淞区)

扬州市(江都区、宝应县、高邮市、仪征市、广陵区、邗江区)

张掖市(民乐县、高台县、肃南裕固族自治县、临泽县、甘州区、山丹县)

巴中市(恩阳区、通江县、南江县、巴州区、平昌县)

　　作者：费翎

　　4月14日，卡游再次向港交所提交招股说明书，由摩根士丹利、中金公司和摩根大通担任联席保荐人，继续推动上市进程。

　　与一年前首次递表相比，卡游所处境遇已大不相同。从外部环境来看，随着年轻群体成为消费主力军，为满足情感需求、社交属性和文化认同的悦己消费、兴趣消费概念逐渐被资本市场接受认可。泡泡玛特近一年内股价飙升逾400%，较最低点反弹10倍有余，被誉为年轻人的“塑料茅台”；布鲁可年初上市之际融资认购倍数高达4297倍，市值一度突破390亿港元，2025年预期市盈率保持在25倍左右。

　　而香港作为全球金融中心之一，拥有成熟的国际投资者基础，估值体系对新经济企业更趋友好，尤其是具备高增长潜力的消费品牌。卡游选择此时赴港上市，既是借势资本加速扩张，也是向投资者展示其“内容驱动消费，消费反哺内容”融合模式的绝佳窗口。

　　就内部动因而言，公司的行业地位和业绩表现再创新高。据灼识咨询研究显示，按2024年商品交易总额计算，卡游在泛娱乐产品行业、泛娱乐玩具行业及泛娱乐文具行业的市场份额分别为13.3%、21.5%、24.3%，三大赛道皆稳坐龙头；在泛娱乐玩具行业集换式卡牌领域的市占率达71.1%，而第二名仅为4.7%。

　　2024年，卡游实现总营收100.57亿元，同比暴涨278%；若剔除金融负债公允价值变动及股权激励开支等非经常性项目，经调整净利润录得44.66亿元，较2023年激增378%。收入规模走高、盈利韧性凸显的背后，是卡游多元化战略的成功。

　　IP多元化：授权+原创双轨并行构建泛娱乐生态护城河

　　IP是卡游的业绩基石，其独特的“授权IP规模化变现”和“原创IP生态延伸”双轨模式，兼具短期确定性和长期想象力。

　　据招股书披露，截至2024年12月31日，卡游共有70个IP矩阵，其中69个为授权IP，包括奥特曼、小马宝莉、蛋仔派对及哈利波特等。2022-2024年，前五大授权IP主题产品收入对公司总营收的贡献保持在85%以上，奥特曼曾是主产品集换式卡牌的支柱IP。

　　为了保障业务稳定性，卡游与主要IP合作伙伴长期保持良好关系。奥特曼和小马宝莉等核心IP的授权协议已续签4次至2029年，叶罗丽自2019年合作以来续签了2次延续至2033年。报告期内，于2028年或其后到期的授权IP主题产品收入约占总营收八成，1年内到期的IP收入仅约占10%。

　　与此同时，卡游也在不断寻找极具生命力的新授权IP，有意识地降低对单一IP的依赖风险。2025年春节《哪吒之魔童闹海》爆火，以超156亿元票房跻身全球影史前5名，卡游迅速推出联名的哪吒之魔童闹海斗天包收藏卡，第一批投放的450万包一周内售罄，被央视称为“现象级文化消费事件”。而2023年，公司以奥特曼IP为主题的新产品系列数量占新产品系列总数比例已经降至32.3%，同比减少12.1个百分点。

　　此外，卡游在原创IP孵化方面的实力储备不容小觑。公司拥有11个专注产品设计及开发的工作室，由471名专业从事原画、平面设计及3D设计等领域的优秀人才组成，还成立了一个由100多名全职雇员组成的支持团队，可通过对消费者的偏好洞察，灵活部署支持工作室，及时推出受市场欢迎的产品。2023年推出的首款卡游三国原创IP产品，累计交易额达2.94亿元，被评选为2024年度数字文化十大IP之一。

　　卡游凭借授权IP和原创IP“组合拳”构筑起的内容壁垒，为后续的衍生品开发、场景化运营打下坚实基础，有助于形成“内容-产品-用户”的正向循环，从而构建起覆盖全年龄段、多场景的泛娱乐生态体系。

　　产品多元化：集换式卡牌为核多品类协同纵深布局

　　所谓集换式卡牌游戏，是指以收集特定主题的实体卡为基础，通过策略构筑组合、与他人互动的游戏形式。据招股书介绍，卡游为卡牌产品设计了不同的稀有类别、角色和背景，并设计英雄对决回合制玩法，盲盒随机销售形式带来了极高的复购率，而对战游戏设计赋予了社交货币属性。

　　2022-2024年，卡游的集换式卡牌产品销量占总销量比例稳定在90%以上，销售收入从39.30亿元大幅增长至82.00亿元，年复合增长率达27.8%，占总营收比例超80%。而其生产所用的直接材料和IP授权费用合计只分别占收入25.5%、19.7%、24.3%，推动细分业务毛利率由69.9%提升至71.3%，是公司当之无愧的高毛利“现金牛”。

　　在集换式卡牌领域占据近乎垄断性优势后，卡游以此为流量入口，顺利向IP周边衍生品与场景化消费延伸，借助多品类协同实现用户价值深挖。

　　一方面，卡游抓住了国内“谷子经济”（源自英文单词Goods，即二次元周边商品）快速崛起的红利期。由动漫、游戏等IP为原型制作的徽章、立牌、贴纸等周边商品单价低、消费频次高，能满足年轻消费者收藏、社交和情感需求。公开数据显示，2024年该市场规模直逼1700亿元，较2023年增长40.6%，预计2029年将超过3000亿元。而报告期内，卡游的其他玩具销量从4290万件涨至1.48亿件，收入则从1.80亿元飙升至10.23亿元，约占当期总营收10.2%。

　　另一方面，卡游大胆尝试跨界融合，将经典IP元素融入笔具、笔记本等文具产品和人偶等细分玩具品类，进一步覆盖学生群体的学习场景和成年人群体的娱乐场景。2022-2024年，公司共推出31款人偶和128个文具系列，总销量接近3亿件；两项细分业务合计收入分别为2090万元、3.77亿元、8.34亿元，年复合增长率高达241.7%。

　　从单一产品到多品类爆发，卡游的底气源于强大的柔性供应链和精准的分层运营能力。

　　招股书显示，截至最后实际可行日期，公司在浙江和广东共有三个在营生产基地、一个准备投产的生产基地和一个在建的生产基地，产品从设计到量产最短只需20-30天，同一IP可复用于卡牌、文具、人偶等多品类，包装生产线既可以生产集换式卡牌也可以生产文具，有效实现边际成本递减。

　　而在用户运营方面，卡游展现出了超常的敏锐度。近年来小马宝莉IP在社交媒体平台走红，公司基于大数据精准地把握住了受众群体年龄层的迁移，通过联名活动、社媒种草等手段精准触达目标客群。据卡游相关人士透露，2024年热销的小马宝莉收藏卡牌，年轻女性消费群体约占48%，一定程度上验证了其在细分市场的运营能力。

　　以IP多元化为内容引擎、以产品多元化为增长杠杆，卡游形成了“卡牌吸金+衍生品扩圈”的商业模式。登陆港交所或将是崭新的起点，卡游有望在原创IP孵化、跨界场景融合及全球化布局上持续突破，成为泛娱乐生态中具有标杆意义的“内容+消费”双轮驱动样本。