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泸州市(纳溪区、泸县、江阳区、合江县、古蔺县、龙马潭区、叙永县)

安庆市(太湖县、望江县、怀宁县、大观区、宜秀区、迎江区、潜山市、宿松县、岳西县、桐城市)

恩施土家族苗族自治州(咸丰县、建始县、来凤县、利川市、巴东县、宣恩县、恩施市、鹤峰县)

朔州市(怀仁市、朔城区、右玉县、应县、山阴县、平鲁区)  济南市(商河县、历城区、天桥区、钢城区、平阴县、长清区、莱芜区、市中区、济阳区、槐荫区、历下区、章丘区)

广元市(旺苍县、利州区、昭化区、朝天区、青川县、剑阁县、苍溪县)

大理白族自治州(大理市、漾濞彝族自治县、南涧彝族自治县、鹤庆县、宾川县、弥渡县、永平县、洱源县、云龙县、剑川县、祥云县、巍山彝族回族自治县)

周口市(西华县、沈丘县、商水县、淮阳区、鹿邑县、项城市、川汇区、扶沟县、太康县、郸城县)

常州市(新北区、金坛区、钟楼区、溧阳市、武进区、天宁区)  邯郸市(磁县、成安县、魏县、鸡泽县、峰峰矿区、馆陶县、邱县、大名县、曲周县、肥乡区、涉县、永年区、邯山区、广平县、丛台区、复兴区、武安市、临漳县)

迪庆藏族自治州(德钦县、香格里拉市、维西傈僳族自治县)

茂名市(信宜市、茂南区、高州市、电白区、化州市)

北海市(铁山港区、海城区、合浦县、银海区)

酒泉市(肃北蒙古族自治县、敦煌市、瓜州县、金塔县、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、肃州区)

澳门特别行政区

秦皇岛市(卢龙县、昌黎县、海港区、北戴河区、山海关区、青龙满族自治县、抚宁区)

衡阳市(衡山县、衡阳县、耒阳市、衡南县、南岳区、珠晖区、雁峰区、石鼓区、蒸湘区、常宁市、祁东县、衡东县)

大同市(左云县、浑源县、天镇县、灵丘县、新荣区、云冈区、平城区、阳高县、云州区、广灵县)

海北藏族自治州(海晏县、刚察县、祁连县、门源回族自治县)

青岛市(崂山区、胶州市、平度市、黄岛区、城阳区、市北区、市南区、李沧区、即墨区、莱西市)

延边朝鲜族自治州(敦化市、珲春市、安图县、图们市、龙井市、和龙市、汪清县、延吉市)

萍乡市(湘东区、上栗县、芦溪县、安源区、莲花县)

三门峡市(渑池县、义马市、卢氏县、灵宝市、湖滨区、陕州区)

安康市(旬阳市、汉滨区、汉阴县、宁陕县、岚皋县、白河县、石泉县、紫阳县、镇坪县、平利县)

红河哈尼族彝族自治州(绿春县、元阳县、红河县、河口瑶族自治县、建水县、泸西县、弥勒市、金平苗族瑶族傣族自治县、蒙自市、开远市、个旧市、石屏县、屏边苗族自治县)

昆明市(嵩明县、西山区、晋宁区、寻甸回族彝族自治县、呈贡区、五华区、盘龙区、安宁市、富民县、官渡区、东川区、石林彝族自治县、宜良县、禄劝彝族苗族自治县)

湛江市(赤坎区、雷州市、麻章区、遂溪县、廉江市、霞山区、坡头区、徐闻县、吴川市)

深圳市(福田区、坪山区、龙华区、光明区、罗湖区、南山区、龙岗区、盐田区、宝安区)

临沂市(平邑县、兰山区、兰陵县、河东区、郯城县、沂南县、蒙阴县、莒南县、临沭县、罗庄区、沂水县、费县)

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本溪市(本溪满族自治县、南芬区、明山区、溪湖区、平山区、桓仁满族自治县)

宁波市(象山县、海曙区、北仑区、鄞州区、慈溪市、宁海县、镇海区、江北区、余姚市、奉化区)

佛山市(禅城区、三水区、南海区、高明区、顺德区)

平凉市(庄浪县、静宁县、崇信县、崆峒区、泾川县、灵台县、华亭市)  克拉玛依市(白碱滩区、独山子区、克拉玛依区、乌尔禾区)

德宏傣族景颇族自治州(盈江县、梁河县、陇川县、芒市、瑞丽市)

潍坊市(临朐县、安丘市、寒亭区、寿光市、青州市、昌乐县、坊子区、昌邑市、奎文区、潍城区、高密市、诸城市)

辽阳市(弓长岭区、白塔区、灯塔市、辽阳县、文圣区、宏伟区、太子河区)中卫市(海原县、中宁县、沙坡头区)

绍兴市(越城区、柯桥区、嵊州市、新昌县、上虞区、诸暨市)  南通市(海门区、海安市、崇川区、如皋市、如东县、启东市、通州区)

怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、贡山独龙族怒族自治县、泸水市、福贡县)

衢州市(龙游县、柯城区、江山市、常山县、衢江区、开化县)

上海市(杨浦区、普陀区、崇明区、徐汇区、宝山区、静安区、虹口区、松江区、青浦区、浦东新区、金山区、闵行区、嘉定区、长宁区、奉贤区、黄浦区)洛阳市(伊川县、孟津区、老城区、偃师区、洛宁县、汝阳县、洛龙区、栾川县、瀍河回族区、西工区、涧西区、新安县、宜阳县、嵩县)

徐州市(沛县、邳州市、睢宁县、丰县、新沂市、鼓楼区、泉山区、贾汪区、云龙区、铜山区)

吉安市(吉水县、遂川县、安福县、新干县、吉安县、万安县、吉州区、峡江县、泰和县、井冈山市、永新县、青原区、永丰县)

抚州市(东乡区、广昌县、乐安县、临川区、黎川县、宜黄县、金溪县、崇仁县、资溪县、南城县、南丰县)

德阳市(广汉市、罗江区、绵竹市、什邡市、中江县、旌阳区)

汕头市(潮阳区、澄海区、金平区、龙湖区、潮南区、南澳县、濠江区)

运城市(新绛县、平陆县、绛县、闻喜县、万荣县、夏县、盐湖区、芮城县、临猗县、稷山县、垣曲县、永济市、河津市)

呼和浩特市(新城区、玉泉区、赛罕区、清水河县、武川县、回民区、托克托县、土默特左旗、和林格尔县)

珠海市(金湾区、香洲区、斗门区)

那曲市(巴青县、双湖县、申扎县、安多县、嘉黎县、班戈县、比如县、索县、尼玛县、聂荣县、色尼区)

济宁市(曲阜市、嘉祥县、邹城市、梁山县、汶上县、金乡县、任城区、泗水县、兖州区、鱼台县、微山县)

南阳市(新野县、宛城区、镇平县、唐河县、邓州市、桐柏县、淅川县、方城县、内乡县、社旗县、卧龙区、南召县、西峡县)

重庆市(涪陵区、南川区、永川区、綦江区、石柱土家族自治县、荣昌区、长寿区、江北区、沙坪坝区、大足区、渝北区、彭水苗族土家族自治县、巴南区、梁平区、云阳县、万州区、南岸区、潼南区、奉节县、秀山土家族苗族自治县、开州区、垫江县、酉阳土家族苗族自治县、北碚区、大渡口区、璧山区、铜梁区、城口县、巫山县、忠县、合川区、九龙坡区、江津区、丰都县、巫溪县、武隆区、黔江区、渝中区)

邢台市(清河县、任泽区、信都区、南宫市、平乡县、威县、宁晋县、柏乡县、临城县、隆尧县、襄都区、新河县、内丘县、沙河市、南和区、巨鹿县、广宗县、临西县)

汕尾市(城区、陆丰市、海丰县、陆河县)

玉溪市(元江哈尼族彝族傣族自治县、新平彝族傣族自治县、江川区、华宁县、易门县、通海县、峨山彝族自治县、澄江市、红塔区)

东莞市

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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