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宿州市(泗县、埇桥区、灵璧县、砀山县、萧县)

衢州市(龙游县、常山县、开化县、柯城区、江山市、衢江区)

石河子市(图木舒克市、可克达拉市、五家渠市、胡杨河市、白杨市、新星市、铁门关市、昆玉市、双河市、北屯市、阿拉尔市)

普洱市(墨江哈尼族自治县、澜沧拉祜族自治县、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、思茅区、西盟佤族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、江城哈尼族彝族自治县、景谷傣族彝族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、景东彝族自治县)  襄阳市(保康县、谷城县、老河口市、襄城区、宜城市、樊城区、南漳县、襄州区、枣阳市)

上饶市(弋阳县、婺源县、鄱阳县、广丰区、铅山县、余干县、广信区、信州区、横峰县、德兴市、万年县、玉山县)

镇江市(丹阳市、句容市、丹徒区、扬中市、润州区、京口区)

承德市(隆化县、丰宁满族自治县、兴隆县、双桥区、平泉市、承德县、围场满族蒙古族自治县、鹰手营子矿区、宽城满族自治县、双滦区、滦平县)

泉州市(南安市、石狮市、丰泽区、惠安县、泉港区、金门县、安溪县、鲤城区、洛江区、晋江市、永春县、德化县)  雅安市(汉源县、石棉县、名山区、宝兴县、荥经县、雨城区、天全县、芦山县)

大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)

龙岩市(上杭县、武平县、漳平市、永定区、连城县、新罗区、长汀县)

博尔塔拉蒙古自治州(博乐市、精河县、阿拉山口市、温泉县)

台州市(玉环市、临海市、仙居县、黄岩区、椒江区、三门县、温岭市、路桥区、天台县)

铜川市(印台区、宜君县、王益区、耀州区)

梧州市(万秀区、苍梧县、岑溪市、龙圩区、蒙山县、长洲区、藤县)

宜昌市(当阳市、远安县、伍家岗区、秭归县、兴山县、宜都市、夷陵区、五峰土家族自治县、长阳土家族自治县、西陵区、猇亭区、点军区、枝江市)

呼和浩特市(托克托县、武川县、回民区、玉泉区、土默特左旗、和林格尔县、新城区、清水河县、赛罕区)

兴安盟(扎赉特旗、阿尔山市、突泉县、科尔沁右翼中旗、科尔沁右翼前旗、乌兰浩特市)

郑州市(荥阳市、上街区、登封市、中原区、新郑市、中牟县、巩义市、惠济区、金水区、二七区、管城回族区、新密市)

酒泉市(金塔县、敦煌市、瓜州县、玉门市、阿克塞哈萨克族自治县、肃北蒙古族自治县、肃州区)

南京市(建邺区、江宁区、浦口区、高淳区、溧水区、雨花台区、秦淮区、六合区、玄武区、鼓楼区、栖霞区)

常州市(钟楼区、金坛区、新北区、溧阳市、武进区、天宁区)

天水市(秦州区、武山县、甘谷县、张家川回族自治县、麦积区、清水县、秦安县)

广西壮族自治区

平凉市(华亭市、庄浪县、静宁县、崇信县、泾川县、灵台县、崆峒区)

合肥市(巢湖市、长丰县、肥西县、包河区、瑶海区、庐江县、庐阳区、蜀山区、肥东县)

葫芦岛市(龙港区、兴城市、绥中县、建昌县、连山区、南票区)

恩施土家族苗族自治州(鹤峰县、咸丰县、宣恩县、建始县、来凤县、巴东县、利川市、恩施市)

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百色市(右江区、德保县、隆林各族自治县、靖西市、西林县、田林县、乐业县、田阳区、田东县、平果市、凌云县、那坡县)

绍兴市(新昌县、越城区、上虞区、诸暨市、嵊州市、柯桥区)

临夏回族自治州(东乡族自治县、临夏市、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、广河县、永靖县、临夏县、和政县、康乐县)

海北藏族自治州(刚察县、门源回族自治县、祁连县、海晏县)  晋中市(榆社县、太谷区、灵石县、左权县、寿阳县、和顺县、祁县、平遥县、榆次区、介休市、昔阳县)

咸宁市(通城县、崇阳县、嘉鱼县、通山县、赤壁市、咸安区)

榆林市(绥德县、榆阳区、子洲县、府谷县、神木市、吴堡县、横山区、靖边县、定边县、佳县、清涧县、米脂县)

四平市(铁东区、伊通满族自治县、铁西区、梨树县、双辽市)成都市(郫都区、都江堰市、蒲江县、简阳市、新都区、双流区、金牛区、锦江区、新津区、金堂县、温江区、崇州市、青白江区、彭州市、成华区、邛崃市、武侯区、龙泉驿区、青羊区、大邑县)

福州市(台江区、平潭县、马尾区、闽侯县、鼓楼区、仓山区、连江县、罗源县、福清市、长乐区、闽清县、永泰县、晋安区)  景德镇市(昌江区、乐平市、珠山区、浮梁县)

和田地区(墨玉县、和田县、于田县、民丰县、和田市、洛浦县、策勒县、皮山县)

眉山市(丹棱县、洪雅县、彭山区、仁寿县、青神县、东坡区)

鄂尔多斯市(达拉特旗、鄂托克前旗、东胜区、康巴什区、杭锦旗、鄂托克旗、乌审旗、准格尔旗、伊金霍洛旗)伊春市(大箐山县、铁力市、乌翠区、汤旺县、丰林县、伊美区、友好区、嘉荫县、金林区、南岔县)

北海市(海城区、合浦县、银海区、铁山港区)

济南市(钢城区、历城区、济阳区、商河县、长清区、历下区、天桥区、平阴县、莱芜区、槐荫区、章丘区、市中区)

林芝市(墨脱县、米林市、工布江达县、朗县、波密县、察隅县、巴宜区)

河池市(宜州区、金城江区、南丹县、东兰县、大化瑶族自治县、巴马瑶族自治县、环江毛南族自治县、都安瑶族自治县、凤山县、罗城仫佬族自治县、天峨县)

太原市(杏花岭区、古交市、清徐县、尖草坪区、迎泽区、万柏林区、小店区、娄烦县、阳曲县、晋源区)

南充市(阆中市、营山县、南部县、高坪区、蓬安县、顺庆区、仪陇县、西充县、嘉陵区)

西安市(周至县、灞桥区、雁塔区、莲湖区、阎良区、高陵区、长安区、未央区、新城区、碑林区、鄠邑区、临潼区、蓝田县)

沈阳市(和平区、法库县、新民市、辽中区、康平县、沈河区、浑南区、沈北新区、苏家屯区、皇姑区、铁西区、大东区、于洪区)

济宁市(嘉祥县、邹城市、鱼台县、梁山县、任城区、泗水县、金乡县、兖州区、曲阜市、汶上县、微山县)

佳木斯市(桦川县、抚远市、桦南县、前进区、向阳区、东风区、富锦市、同江市、郊区、汤原县)

宁夏回族自治区

丽水市(云和县、青田县、缙云县、莲都区、景宁畲族自治县、龙泉市、松阳县、遂昌县、庆元县)

信阳市(固始县、淮滨县、息县、罗山县、浉河区、商城县、平桥区、新县、光山县、潢川县)

长春市(德惠市、朝阳区、二道区、农安县、榆树市、双阳区、南关区、绿园区、公主岭市、宽城区、九台区)

泰州市(兴化市、姜堰区、靖江市、高港区、海陵区、泰兴市)

邵阳市(绥宁县、双清区、大祥区、北塔区、城步苗族自治县、洞口县、邵阳县、邵东市、隆回县、武冈市、新邵县、新宁县)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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