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重庆市(秀山土家族苗族自治县、忠县、巴南区、永川区、石柱土家族自治县、綦江区、大渡口区、大足区、南岸区、云阳县、万州区、巫山县、武隆区、潼南区、长寿区、璧山区、开州区、江津区、合川区、丰都县、垫江县、巫溪县、黔江区、渝北区、铜梁区、彭水苗族土家族自治县、九龙坡区、梁平区、城口县、涪陵区、酉阳土家族苗族自治县、北碚区、奉节县、沙坪坝区、荣昌区、江北区、渝中区、南川区)

大理白族自治州(永平县、宾川县、弥渡县、剑川县、巍山彝族回族自治县、云龙县、鹤庆县、洱源县、祥云县、南涧彝族自治县、漾濞彝族自治县、大理市)

新乡市(卫辉市、长垣市、封丘县、获嘉县、辉县市、红旗区、卫滨区、原阳县、延津县、新乡县、凤泉区、牧野区)

长治市(黎城县、潞州区、平顺县、潞城区、襄垣县、沁源县、沁县、屯留区、武乡县、长子县、上党区、壶关县)  贵阳市(乌当区、修文县、南明区、花溪区、云岩区、开阳县、白云区、息烽县、观山湖区、清镇市)

铜陵市(义安区、铜官区、枞阳县、郊区)

临沧市(云县、耿马傣族佤族自治县、沧源佤族自治县、凤庆县、双江拉祜族佤族布朗族傣族自治县、镇康县、永德县、临翔区)

长沙市(长沙县、望城区、浏阳市、雨花区、天心区、开福区、宁乡市、岳麓区、芙蓉区)

唐山市(丰南区、乐亭县、遵化市、滦南县、滦州市、古冶区、迁安市、开平区、迁西县、曹妃甸区、路南区、玉田县、丰润区、路北区)  克孜勒苏柯尔克孜自治州(阿图什市、阿克陶县、阿合奇县、乌恰县)

焦作市(武陟县、沁阳市、孟州市、解放区、山阳区、博爱县、温县、中站区、修武县、马村区)

六盘水市(六枝特区、水城区、钟山区、盘州市)

那曲市(比如县、尼玛县、安多县、双湖县、班戈县、聂荣县、申扎县、索县、色尼区、嘉黎县、巴青县)

大兴安岭地区(漠河市、呼玛县、塔河县)

聊城市(莘县、东昌府区、东阿县、冠县、阳谷县、高唐县、临清市、茌平区)

泰安市(泰山区、宁阳县、岱岳区、肥城市、东平县、新泰市)

日喀则市(岗巴县、仁布县、定结县、定日县、白朗县、桑珠孜区、昂仁县、江孜县、康马县、萨嘎县、谢通门县、吉隆县、聂拉木县、仲巴县、拉孜县、萨迦县、亚东县、南木林县)

无锡市(宜兴市、锡山区、梁溪区、江阴市、滨湖区、惠山区、新吴区)

鹤壁市(山城区、鹤山区、淇滨区、淇县、浚县)

广西壮族自治区

昆明市(晋宁区、禄劝彝族苗族自治县、宜良县、东川区、寻甸回族彝族自治县、西山区、盘龙区、安宁市、石林彝族自治县、官渡区、富民县、呈贡区、嵩明县、五华区)

锦州市(北镇市、义县、太和区、凌海市、古塔区、黑山县、凌河区)

鞍山市(台安县、立山区、千山区、海城市、岫岩满族自治县、铁东区、铁西区)

石河子市(新星市、阿拉尔市、北屯市、图木舒克市、可克达拉市、五家渠市、铁门关市、双河市、白杨市、胡杨河市、昆玉市)

张家界市(桑植县、永定区、武陵源区、慈利县)

昌都市(芒康县、贡觉县、左贡县、边坝县、卡若区、察雅县、八宿县、丁青县、类乌齐县、洛隆县、江达县)

绍兴市(嵊州市、新昌县、越城区、诸暨市、上虞区、柯桥区)

东营市(垦利区、广饶县、东营区、利津县、河口区)

台州市(临海市、玉环市、天台县、黄岩区、路桥区、三门县、椒江区、仙居县、温岭市)

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滁州市(琅琊区、明光市、来安县、定远县、全椒县、南谯区、凤阳县、天长市)

惠州市(龙门县、惠阳区、博罗县、惠东县、惠城区)

宜宾市(珙县、翠屏区、兴文县、江安县、筠连县、屏山县、南溪区、叙州区、高县、长宁县)

三门峡市(湖滨区、渑池县、卢氏县、义马市、陕州区、灵宝市)  呼伦贝尔市(莫力达瓦达斡尔族自治旗、牙克石市、海拉尔区、鄂温克族自治旗、新巴尔虎左旗、额尔古纳市、扎赉诺尔区、扎兰屯市、阿荣旗、新巴尔虎右旗、根河市、鄂伦春自治旗、陈巴尔虎旗、满洲里市)

通化市(东昌区、柳河县、梅河口市、二道江区、集安市、辉南县、通化县)

和田地区(洛浦县、于田县、民丰县、和田市、墨玉县、和田县、策勒县、皮山县)

长春市(榆树市、农安县、公主岭市、朝阳区、双阳区、南关区、绿园区、宽城区、二道区、德惠市、九台区)常德市(汉寿县、武陵区、津市市、澧县、安乡县、桃源县、鼎城区、临澧县、石门县)

秦皇岛市(卢龙县、昌黎县、海港区、山海关区、抚宁区、北戴河区、青龙满族自治县)  莆田市(荔城区、涵江区、仙游县、城厢区、秀屿区)

呼和浩特市(土默特左旗、赛罕区、新城区、武川县、清水河县、和林格尔县、托克托县、回民区、玉泉区)

梅州市(兴宁市、蕉岭县、梅江区、五华县、丰顺县、平远县、梅县区、大埔县)

淮南市(八公山区、寿县、潘集区、田家庵区、谢家集区、凤台县、大通区)衡阳市(祁东县、耒阳市、衡东县、蒸湘区、常宁市、雁峰区、衡南县、石鼓区、珠晖区、南岳区、衡阳县、衡山县)

中卫市(沙坡头区、中宁县、海原县)

通辽市(科尔沁区、扎鲁特旗、科尔沁左翼后旗、库伦旗、霍林郭勒市、开鲁县、奈曼旗、科尔沁左翼中旗)

黔西南布依族苗族自治州(册亨县、贞丰县、晴隆县、兴义市、普安县、望谟县、安龙县、兴仁市)

朔州市(平鲁区、右玉县、怀仁市、山阴县、应县、朔城区)

咸宁市(通山县、通城县、嘉鱼县、赤壁市、崇阳县、咸安区)

金华市(东阳市、武义县、兰溪市、永康市、义乌市、金东区、磐安县、婺城区、浦江县)

三亚市(吉阳区、崖州区、海棠区、天涯区)

石家庄市(长安区、桥西区、深泽县、井陉县、新乐市、辛集市、赞皇县、元氏县、赵县、井陉矿区、裕华区、正定县、行唐县、平山县、高邑县、灵寿县、藁城区、新华区、栾城区、鹿泉区、无极县、晋州市)

自贡市(沿滩区、富顺县、大安区、自流井区、贡井区、荣县)

北京市(延庆区、怀柔区、平谷区、西城区、通州区、门头沟区、朝阳区、海淀区、密云区、顺义区、丰台区、房山区、石景山区、昌平区、东城区、大兴区)

宁德市(屏南县、寿宁县、霞浦县、福鼎市、周宁县、古田县、柘荣县、蕉城区、福安市)

黄冈市(蕲春县、黄州区、黄梅县、罗田县、团风县、武穴市、英山县、红安县、浠水县、麻城市)

文山壮族苗族自治州(文山市、麻栗坡县、广南县、富宁县、丘北县、马关县、西畴县、砚山县)

龙岩市(上杭县、连城县、武平县、漳平市、永定区、新罗区、长汀县)

东莞市

新疆维吾尔自治区

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。