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清远市(连州市、清城区、连山壮族瑶族自治县、英德市、清新区、佛冈县、连南瑶族自治县、阳山县)

内蒙古自治区

辽源市(西安区、龙山区、东丰县、东辽县)

嘉兴市(桐乡市、嘉善县、秀洲区、海盐县、海宁市、平湖市、南湖区)  黄南藏族自治州(尖扎县、同仁市、河南蒙古族自治县、泽库县)

景德镇市(浮梁县、珠山区、乐平市、昌江区)

三门峡市(渑池县、湖滨区、陕州区、义马市、卢氏县、灵宝市)

鞍山市(台安县、铁东区、千山区、海城市、岫岩满族自治县、铁西区、立山区)河池市(罗城仫佬族自治县、南丹县、巴马瑶族自治县、东兰县、都安瑶族自治县、宜州区、金城江区、天峨县、大化瑶族自治县、环江毛南族自治县、凤山县)

果洛藏族自治州(久治县、玛沁县、班玛县、玛多县、甘德县、达日县)  赤峰市(翁牛特旗、喀喇沁旗、元宝山区、宁城县、敖汉旗、阿鲁科尔沁旗、克什克腾旗、巴林右旗、松山区、红山区、巴林左旗、林西县)

文山壮族苗族自治州(富宁县、马关县、文山市、西畴县、麻栗坡县、广南县、砚山县、丘北县)

菏泽市(成武县、定陶区、巨野县、单县、曹县、东明县、鄄城县、郓城县、牡丹区)

呼伦贝尔市(额尔古纳市、扎兰屯市、鄂伦春自治旗、阿荣旗、根河市、新巴尔虎右旗、鄂温克族自治旗、扎赉诺尔区、牙克石市、新巴尔虎左旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、满洲里市、海拉尔区、陈巴尔虎旗)

安庆市(太湖县、潜山市、大观区、桐城市、怀宁县、宜秀区、岳西县、宿松县、迎江区、望江县)

乐山市(犍为县、峨边彝族自治县、市中区、沙湾区、峨眉山市、五通桥区、金口河区、马边彝族自治县、夹江县、沐川县、井研县)

六安市(裕安区、霍山县、舒城县、霍邱县、金安区、叶集区、金寨县)

鹤壁市(淇滨区、鹤山区、淇县、浚县、山城区)

海北藏族自治州(门源回族自治县、刚察县、海晏县、祁连县)

临沂市(莒南县、沂南县、费县、沂水县、罗庄区、平邑县、蒙阴县、兰山区、临沭县、兰陵县、郯城县、河东区)

宜昌市(长阳土家族自治县、宜都市、当阳市、五峰土家族自治县、猇亭区、夷陵区、秭归县、远安县、西陵区、枝江市、伍家岗区、兴山县、点军区)

庆阳市(宁县、西峰区、合水县、正宁县、庆城县、环县、镇原县、华池县)

秦皇岛市(抚宁区、青龙满族自治县、海港区、北戴河区、卢龙县、山海关区、昌黎县)

长春市(绿园区、公主岭市、农安县、德惠市、榆树市、宽城区、朝阳区、九台区、二道区、南关区、双阳区)

银川市(灵武市、金凤区、兴庆区、永宁县、西夏区、贺兰县)

济宁市(嘉祥县、微山县、曲阜市、兖州区、金乡县、邹城市、汶上县、鱼台县、泗水县、梁山县、任城区)

娄底市(新化县、冷水江市、双峰县、娄星区、涟源市)

吉安市(吉安县、安福县、永丰县、井冈山市、万安县、永新县、吉水县、遂川县、泰和县、青原区、峡江县、吉州区、新干县)

昆明市(安宁市、官渡区、嵩明县、晋宁区、宜良县、东川区、寻甸回族彝族自治县、石林彝族自治县、呈贡区、富民县、禄劝彝族苗族自治县、五华区、盘龙区、西山区)

本溪市(平山区、南芬区、桓仁满族自治县、本溪满族自治县、溪湖区、明山区)

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郴州市(安仁县、临武县、桂阳县、汝城县、嘉禾县、资兴市、桂东县、永兴县、苏仙区、宜章县、北湖区)

萍乡市(湘东区、安源区、上栗县、莲花县、芦溪县)

惠州市(惠阳区、龙门县、博罗县、惠城区、惠东县)

北京市(石景山区、丰台区、大兴区、西城区、平谷区、顺义区、密云区、通州区、朝阳区、怀柔区、延庆区、东城区、海淀区、门头沟区、昌平区、房山区)  南充市(西充县、蓬安县、嘉陵区、阆中市、南部县、顺庆区、仪陇县、营山县、高坪区)

周口市(西华县、项城市、淮阳区、商水县、太康县、鹿邑县、沈丘县、扶沟县、川汇区、郸城县)

白城市(通榆县、大安市、洮北区、洮南市、镇赉县)

鄂州市(华容区、鄂城区、梁子湖区)安顺市(西秀区、平坝区、镇宁布依族苗族自治县、普定县、关岭布依族苗族自治县、紫云苗族布依族自治县)

阳江市(阳东区、江城区、阳春市、阳西县)  包头市(青山区、石拐区、达尔罕茂明安联合旗、九原区、固阳县、白云鄂博矿区、昆都仑区、土默特右旗、东河区)

舟山市(普陀区、嵊泗县、岱山县、定海区)

鹰潭市(贵溪市、月湖区、余江区)

钦州市(灵山县、钦北区、钦南区、浦北县)台州市(椒江区、仙居县、玉环市、三门县、路桥区、温岭市、临海市、黄岩区、天台县)

广州市(从化区、南沙区、海珠区、荔湾区、越秀区、番禺区、花都区、黄埔区、白云区、增城区、天河区)

那曲市(申扎县、双湖县、安多县、班戈县、尼玛县、色尼区、巴青县、聂荣县、比如县、索县、嘉黎县)

玉树藏族自治州(囊谦县、玉树市、杂多县、曲麻莱县、称多县、治多县)

宿州市(萧县、砀山县、埇桥区、灵璧县、泗县)

大连市(中山区、瓦房店市、甘井子区、西岗区、长海县、沙河口区、金州区、旅顺口区、庄河市、普兰店区)

阿里地区(噶尔县、札达县、普兰县、革吉县、措勤县、改则县、日土县)

海东市(平安区、乐都区、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县、民和回族土族自治县、互助土族自治县)

吐鲁番市(鄯善县、高昌区、托克逊县)

湘西土家族苗族自治州(凤凰县、泸溪县、吉首市、保靖县、永顺县、龙山县、古丈县、花垣县)

梅州市(平远县、五华县、大埔县、丰顺县、蕉岭县、梅江区、兴宁市、梅县区)

自贡市(荣县、大安区、沿滩区、贡井区、自流井区、富顺县)

盘锦市(双台子区、盘山县、大洼区、兴隆台区)

铜川市(印台区、耀州区、宜君县、王益区)

滁州市(凤阳县、南谯区、天长市、琅琊区、来安县、明光市、全椒县、定远县)

宿迁市(泗洪县、沭阳县、泗阳县、宿豫区、宿城区)

江门市(鹤山市、恩平市、新会区、台山市、蓬江区、开平市、江海区)

　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：新消费主张/木予

　　2025年开年以来，港股消费板块强势领涨，中证香港300消费指数一度站上2974.00点高位，区间累计上涨超33%，远超恒生指数同期涨幅。其中，食品饮料公司表现尤为亮眼，卫龙美味市值在短短4个月内翻了逾2倍，华润饮料股价期间震荡走高超21个百分点。据普华永道预测，2025年香港IPO募资额预计将达到1300-1600亿港元，全球排名有望重回三甲之列，零售、消费品及服务行业备受资本市场关注。

　　趁着回暖东风，一家泰国即饮饮料公司叩响了港交所的大门。披露易信息显示，IFBHPte．Ltd．（下文简称：IFBH）已于4月9日正式递交招股说明书，拟在香港主板上市，由中信证券担任独家保荐人。此番IPO募集资金将主要用于仓配能力建设、品牌全球化推广及产品创新。公司计划将业务逐步拓展至澳洲、美洲及东南亚地区，并通过并购整合上下游资源，构建涵盖植物基零食、功能型饮品等多元产品矩阵。

　　2024年，IFBH实现总营收1.58亿美元（折合人民币约11.51亿元），同比激增80.2%；归母净利润录得3331.60万美元（折合人民币约2.43亿元），较2023年近乎翻番。然而，业绩高增的背后暗藏市场和产品结构失衡、重营销轻供应链隐忧，对赌协议步步紧逼，IFBH能否成功“上岸”？

　　靠中国内地捧出的全球第二大单品椰子水贡献超九成收入

　　一家泰国饮料公司，总部设在新加坡，却选择在中国香港上市，是为了更贴近核心市场。

　　据招股书披露，2023-2024年，IFBH在中国内地的销售收入从7991.70万美元飙升至1.46亿美元，为总营收分别贡献91.4%、92.4%。若加上香港市场，公司在中国的整体收入占比连续两年稳定在97%，而新加坡、美国、加拿大、韩国等21个国家及地区的收入总和仅占3%。

　　与此同时，if品牌椰子水扛起了IFBH的营收大旗。报告期内，椰子水销售收入分别为8201.20万美元、1.51亿美元，占总收入比例约为93.8%、95.6%；其他饮料和植物基零食收入规模加总徘徊在200-300万美元之间，占比不足3%。

　　事实上，椰子水在国内的发展时间并不长。2014年，功能性饮料红牛的母公司华彬集团以1.66亿美元收购美国椰子水品牌VitaCoco25%的股权，并成立VitaCoco中国公司独家分销大中华区产品，才标志着该品类首次规模化入场。次年，if品牌椰子水进军香港，2017年正式布局内地市场。

　　2023年随着疫情的结束，消费者对健康消费关注度逐渐提高，椰子水富含钾、钠、镁、钙等天然电解质，低热量、零添加等标签与当前消费趋势更加契合。据华经产业研究院统计，2019年中国椰子水饮料零售额只有1.02亿美元，而2025年预计将接近14亿美元，年复合增长率达54.7%。仅近两年，国内椰子水品牌已从32个增长至50余个。

　　内地市场的广阔前景和消费环境的升级变迁，给了IFBH一次腾飞的绝佳机会。据灼识咨询研究，按椰子水零售额计算，if椰子水产品在香港市场蝉联榜首9年、连续5年在内地市场稳居龙头。2024年，其在两个市场的占有率分别为60%、34%，IFBH成为仅次于VitaCoco的全球椰子水饮料公司。

　　不过，高度依赖单一市场和单一产品，导致其抗风险能力极其薄弱。内地消费者的偏好、经济环境及监管政策变化、地缘政治影响和市场需求波动，未来都有可能成为压垮公司的“最后一根稻草”。椰子水作为新兴品类尚未经历完整的市场周期验证，但近期已经出现同质化趋势，品牌壁垒并不稳固。一旦该细分领域在国内进入成熟或衰退期，IFBH缺乏多元化市场和业务缓冲，业绩必将受到重创。

　　全链条轻资产运营募资建设代工厂？

　　不到十年就跻身中国第一、全球第二，IFBH竟然只靠46位全职员工。

　　据招股书显示，截至2024年12月31日，公司在泰国和新加坡两地共有46名员工，包括20名销售及营销人员，15名财务、人力资源及行政人员，6名仓配人员及5名研究及开发人员。按照2024年的营收规模简单推算，公司人均创收超2500万元，而同类可比即饮饮料公司农夫山泉、东鹏特饮同指标分别为214.48万元、144.19万元。

　　组织架构极简、人效远超同行的关键，在于IFBH全链条轻资产运营模式：代工厂商负责制造产品、物流供应商负责运输、分销商负责销售。从原材料采购、加工包装、仓储物流到渠道建设全都由第三方完成，公司在整个过程中只提供了一个品牌。

　　于是，在供应链方面节省下来的资金，被大笔投向市场营销。报告期内，if椰子水不仅与泡泡玛特、瑞幸、LadyM等国内外知名消费品牌合作联名，还高调选择肖战、赵露思等头部明星为代言人。品牌线上通过与KOL、主播等在社交媒体平台进行宣传推广，线下借助举办快闪活动、投放户外广告及参加贸易会与博览会等举措增加曝光。2023-2024年，IFBH的营销开支从366.30万美元提升至735.50万美元，同比增幅达100.8%，超过同期营收增幅。

　　但重营销轻供应链的弊端也很明显。一方面，IFBH的前五大供应商都是提供饮料制造及包装服务的代工厂，交易总金额占采购总额高达92.3%、96.0%。而椰子水原料构成简单，受季节气候影响易产生价格波动。2024年东南亚高温干旱导致椰子减产，新鲜椰子价格显著上涨30%-40%，代工厂集中令公司不得不承受上游传递的原材料成本压力。

　　另一方面，公司的前五大客户基本为食品饮料进口公司和快消品分销零售商，销售额占总销售额达97.9%、97.6%。近年来国内椰子水市场竞争日益激烈，公开数据显示其均价已从每百毫升1.91元降至1.46元，而if椰子水每百毫升均价约折合人民币2.06元，渠道集中令IFBH被迫承担下游降价促销的价格压力。

　　成本、收入两端皆仰人鼻息，IFBH短期内却似乎没有改变商业模式的计划。据招股书显示，公司预计将上市所募资金用于向代工厂提供支援，使代工厂得以提升和开发新的生产线；支持椰子水采购商购买合适的加工技术及设备为代工厂加工椰子水。而其最大的代工厂和唯一的椰子水采购商正是控股公司GeneralBeverage，2023-2024年IFBH向后者采购金额占比分别为21.6%、18.0%。募资建设代工厂此举是否涉及利益输送，仍需长期审慎观察。

　　对赌协议压顶上市迫在眉睫

　　IFBH急于上市的原因之一，或是近在咫尺的对赌协议。

　　招股书显示，IFBH自2023年1月1日起才正式从GeneralBeverage拆分重组，独立运营品牌。截至最后实际可行日，创始人PongsakornPongsak直接及间接持有公司全部已发行股份约77.6%，包括直接权益约6.53%及透过GeneralBeverage间接持有的71.1%间接权益。

　　2024年3月，PongsakornPongsak、GeneralBeverage及IFBH与AquavivaCo．，Ltd．签订了一份股权认购协议。据此，AquavivaCo．，Ltd．以1750万美元认购IFBH共125000股新股股份，相当于公司于紧随有关股份发行完成后已发行及缴足股本总额的11.1%，投前估值约为1.40亿美元。

　　与此同时，PongsakornPongsak将其在新加坡的若干股份转让予自己的朋友、业务联系人以及IFBH两家主要客户旗下的新熟（香港）实业有限公司和广州远联供应链管理有限公司，每股对价140美元。股权转让完成后，两家实体的持股比例分别为1.23%、1.14%。

　　交易完成后不到两周，AquavivaCo．，Ltd．解散及清盘，其三名股东FullertonAlternativesFunds2VCC、OasisPartnersCo．，Ltd．和10BIFLimited取代AquavivaCo．，Ltd．成为IFBH的股东，并承担其在股东协议下的权利和义务。

　　根据此前签订的股东协议，投资方获授包括认沽期权、知情权、优先购买权等在内的若干特别权利。此外，除两家主要客户控制的实体，其余16位个人股份承让方也获得了认沽期权。条款规定，若IFBH未能于2026年12月31日前完成上市，股东有权要求PongsakornPongsak按每年12%的净内部回报率计算行使价，回购投资方持有的所有股份。承让方则有权要求PongsakornPongsak按140美元/股对价，购买于股份交换后持有的全部股份。

　　基于相关数据粗略测算，如果IFBH最终上市折戟且各方要求行使认沽期权，PongsakornPongsak至少要拿出3198.90万美元回购，约为公司2024年归母净利润的96.0%。