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迪庆藏族自治州(维西傈僳族自治县、香格里拉市、德钦县)

云浮市(云城区、新兴县、罗定市、郁南县、云安区)

毕节市(金沙县、赫章县、纳雍县、黔西市、大方县、七星关区、威宁彝族回族苗族自治县、织金县)

福州市(闽侯县、闽清县、马尾区、福清市、晋安区、仓山区、永泰县、长乐区、罗源县、台江区、平潭县、鼓楼区、连江县)  黄石市(铁山区、阳新县、大冶市、下陆区、西塞山区、黄石港区)

汉中市(留坝县、南郑区、宁强县、勉县、佛坪县、镇巴县、洋县、汉台区、城固县、略阳县、西乡县)

郴州市(桂东县、安仁县、永兴县、苏仙区、汝城县、宜章县、桂阳县、临武县、资兴市、嘉禾县、北湖区)

景德镇市(乐平市、珠山区、浮梁县、昌江区)

盘锦市(大洼区、盘山县、双台子区、兴隆台区)  咸宁市(嘉鱼县、赤壁市、通城县、通山县、崇阳县、咸安区)

永州市(东安县、宁远县、江永县、道县、蓝山县、零陵区、祁阳市、双牌县、冷水滩区、江华瑶族自治县、新田县)

延安市(甘泉县、宜川县、黄龙县、延长县、志丹县、安塞区、黄陵县、富县、洛川县、吴起县、延川县、子长市、宝塔区)

儋州市

温州市(洞头区、泰顺县、文成县、乐清市、瑞安市、龙湾区、苍南县、永嘉县、平阳县、龙港市、鹿城区、瓯海区)

西藏自治区

黄南藏族自治州(尖扎县、泽库县、同仁市、河南蒙古族自治县)

林芝市(朗县、波密县、工布江达县、巴宜区、墨脱县、察隅县、米林市)

安庆市(迎江区、宜秀区、怀宁县、太湖县、岳西县、桐城市、大观区、宿松县、望江县、潜山市)

运城市(新绛县、垣曲县、河津市、芮城县、万荣县、夏县、临猗县、绛县、平陆县、永济市、盐湖区、稷山县、闻喜县)

凉山彝族自治州(会理市、德昌县、普格县、金阳县、盐源县、木里藏族自治县、喜德县、甘洛县、昭觉县、冕宁县、西昌市、雷波县、布拖县、越西县、美姑县、宁南县、会东县)

金华市(永康市、武义县、磐安县、婺城区、金东区、义乌市、浦江县、东阳市、兰溪市)

大同市(阳高县、广灵县、灵丘县、浑源县、新荣区、左云县、天镇县、云冈区、云州区、平城区)

本溪市(明山区、平山区、桓仁满族自治县、本溪满族自治县、南芬区、溪湖区)

丽水市(云和县、景宁畲族自治县、松阳县、缙云县、龙泉市、遂昌县、青田县、莲都区、庆元县)

陇南市(徽县、宕昌县、西和县、武都区、两当县、成县、文县、礼县、康县)

白城市(洮北区、通榆县、大安市、洮南市、镇赉县)

北海市(银海区、合浦县、海城区、铁山港区)

雅安市(名山区、宝兴县、汉源县、荥经县、芦山县、天全县、石棉县、雨城区)

汕尾市(陆丰市、海丰县、陆河县、城区)

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固原市(隆德县、彭阳县、泾源县、原州区、西吉县)

宿州市(埇桥区、灵璧县、砀山县、萧县、泗县)

朔州市(应县、山阴县、右玉县、怀仁市、朔城区、平鲁区)

承德市(丰宁满族自治县、平泉市、滦平县、双滦区、宽城满族自治县、兴隆县、双桥区、承德县、围场满族蒙古族自治县、鹰手营子矿区、隆化县)  河池市(天峨县、巴马瑶族自治县、宜州区、环江毛南族自治县、大化瑶族自治县、南丹县、金城江区、都安瑶族自治县、东兰县、凤山县、罗城仫佬族自治县)

长治市(武乡县、沁源县、黎城县、平顺县、襄垣县、长子县、壶关县、潞城区、屯留区、沁县、潞州区、上党区)

潍坊市(高密市、昌邑市、奎文区、坊子区、寒亭区、安丘市、青州市、诸城市、潍城区、临朐县、昌乐县、寿光市)

天津市(和平区、河东区、南开区、北辰区、静海区、滨海新区、武清区、宁河区、河北区、西青区、红桥区、蓟州区、河西区、津南区、东丽区、宝坻区)定西市(岷县、通渭县、漳县、渭源县、临洮县、陇西县、安定区)

忻州市(河曲县、岢岚县、神池县、静乐县、偏关县、五寨县、宁武县、五台县、繁峙县、忻府区、保德县、原平市、代县、定襄县)  珠海市(斗门区、香洲区、金湾区)

赣州市(石城县、兴国县、瑞金市、安远县、信丰县、全南县、宁都县、上犹县、于都县、南康区、寻乌县、崇义县、定南县、章贡区、会昌县、赣县区、大余县、龙南市)

广州市(荔湾区、南沙区、增城区、天河区、番禺区、海珠区、从化区、花都区、黄埔区、越秀区、白云区)

南平市(政和县、邵武市、松溪县、建瓯市、延平区、浦城县、顺昌县、光泽县、建阳区、武夷山市)博尔塔拉蒙古自治州(温泉县、精河县、博乐市、阿拉山口市)

澳门特别行政区

扬州市(江都区、广陵区、高邮市、邗江区、仪征市、宝应县)

巴彦淖尔市(临河区、乌拉特后旗、杭锦后旗、磴口县、五原县、乌拉特中旗、乌拉特前旗)

菏泽市(牡丹区、定陶区、成武县、巨野县、郓城县、鄄城县、曹县、东明县、单县)

营口市(站前区、大石桥市、西市区、老边区、鲅鱼圈区、盖州市)

漳州市(东山县、诏安县、南靖县、长泰区、云霄县、漳浦县、龙海区、华安县、龙文区、平和县、芗城区)

海口市(美兰区、琼山区、秀英区、龙华区)

自贡市(沿滩区、富顺县、自流井区、大安区、荣县、贡井区)

萍乡市(上栗县、安源区、湘东区、芦溪县、莲花县)

宣城市(绩溪县、泾县、郎溪县、广德市、宣州区、宁国市、旌德县)

汕头市(潮阳区、龙湖区、澄海区、金平区、南澳县、潮南区、濠江区)

滁州市(定远县、凤阳县、明光市、来安县、琅琊区、天长市、全椒县、南谯区)

伊春市(南岔县、伊美区、汤旺县、友好区、大箐山县、铁力市、乌翠区、嘉荫县、金林区、丰林县)

泉州市(金门县、晋江市、鲤城区、南安市、德化县、泉港区、惠安县、丰泽区、石狮市、永春县、洛江区、安溪县)

铜川市(耀州区、印台区、宜君县、王益区)

厦门市(思明区、湖里区、海沧区、集美区、翔安区、同安区)

　　4月25日，舍得酒业（600702）公布2025年一季报，公司营业收入为15.8亿元，同比下降25.1%；归母净利润为3.46亿元，同比下降37.1%；扣非归母净利润为3.43亿元，同比下降37.1%；经营现金流净额为2.24亿元，同比增长106.8%；EPS（全面摊薄）为1.039元。

　　截至一季度末，公司总资产121.79亿元，较上年度末增长3.2%；归母净资产为71.01亿元，较上年度末增长4.3%。

　　2025年第一季度报告显示，在多个业务领域的表现情况。主要从事高端白酒的生产和销售，旗下拥有多个知名品牌，致力于传承和创新中国白酒文化。

　　此外，进行了股份回购，计划以集中竞价交易方式回购股份，回购总金额不低于1亿元且不超过2亿元，显示出对未来发展的信心。通过这些措施，希望能够进一步提升股东价值，并激励员工的积极性。

　　出品：新浪上市公司研究院

　　文/夏虫工作室

　　核心观点：蓝思科技一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？值得注意的是，港股上市前夕，其现金分红力度达到历史顶峰，超六成的现金分红将流入实控人口袋。此外，公司苹果客户单一依赖的商业模式下，财报呈现出“两高一低”特征，即高资本性支出、高有息债务及低毛利率。若未来行业景气度下行或单一客户出现变故，公司业绩将会面临巨额折旧、财务费用及巨额资产减值计提等“三杀”风险。

　　2025年以来，A股上市公司赴港股上市持续升温。根据公开资料不完全统计，已有超过30家A股上市公司递表或正式发布相关港股筹划上市公告。

　　来源：公开资料，部分截图

　　为何引发A股上市公司港股二次上市热潮？

　　一方面，港股作为国际化资本市场，或有助于相关公司全球化业务布局。我们发现，多家公司在公告中都提到了“助力全球化发展”等理由。

　　如3月12日，蓝思科技公告宣布，为进一步推进全球化战略布局，提升国际品牌形象，增强综合竞争力，公司拟发行境外上市外资股（H股）股票，并申请在港交所主板挂牌上市；4月20日晚，大族数控发布公告，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所主板上市，其表示，此次筹划港股上市主要是基于公司长期发展规划，旨在深入推进公司全球化战略进程，加速境外资本平台建设，有效提升公司在国际市场的综合竞争力。

　　另一方面，相关政策也支持港股二次上市。

　　据悉，2024年4月，国务院出台《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会基于此文件，与香港方面加强合作，推出五项措施以优化沪深港通机制，并助力香港提升其国际金融中心的地位，推动两地资本市场的协同发展。其中提到一项便是“支持内地行业龙头企业赴香港上市”。

　　基于上述背景，我们将对相关港股拟上市或转H股上市公司进行深入复盘，看看相关标的质量究竟如何？港股二次上市募资又是否合理等等。

　　来源：wind，部分截图

　　募资必要性是否存疑？腾挪定增资金补流是否踩线

　　近日，蓝思科技发布一季报，业绩可谓靓丽。公司2025年一季度实现营业收入170.63亿元，同比增长10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%；扣非归母净利润为3.78亿元，同比大幅增长60.99%。经营性现金流净额26.30亿元，同比增长29.59%。

　　蓝思科技今年计划港股上市。

　　3月12日发布公告称，筹划发行H股股票并在香港联交所上市。公司称将充分考虑现有股东利益及境内外资本市场情况，在股东大会决议有效期内（即经公司股东大会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）择机完成本次发行上市。据公开资料，蓝思科技此次赴港上市有望在今年7月、8月完成，拟在香港IPO中筹资10亿至15亿美元。

　　3月底，蓝思科技递表。蓝思科技发布公告称，公司已于2025年3月31日向香港联合交易所有限公司递交了发行境外上市外资股（H股）股票并在香港联交所主板挂牌上市的申请，并于同日在香港联交所网站刊登了本次发行的申请资料。

　　值得注意的是，公司近年资产负债率水平持续下降，近年一季度降至37.69%，与高峰60%的水平相比显著下降。与此同时，公司一季报的货币资金与交易性金融资产合计超110亿元。

　　我们进一步发现，公司港股上市前夕似乎加大投资分红力度，现金分红水平达到近十年最高，24年现金分红金额近20亿元，股利支付率达到54.74%。蓝思科技的实际控制人周群飞及其配偶郑俊龙，通过蓝思科技（香港）和长沙群欣，合计持有蓝思科技62.13%的股份。换言之，仅24年超12亿元的现金分红将流入实控人周群飞家族口袋。

　　与此同时，我们发现，公司在定增募资时，其实际投资金额与募集后承诺投资金额的差额较大，且部分定增资金被补流方式腾挪。

　　据公开资料，公司2020年12月通过定增方式发行人民币普通股5.896亿股，募集资金净额149亿元。然而，去年不仅变更相关募投项目使用资金，同时募投项目均遭延期。

　　2024年4月，公司发布《关于募投项目延期及变更部分募集资金用途》公告：

　　（1）将“长沙（二）园智能穿戴和触控功能面板建设项目”募集资金投入金额由原229，159.04万元调减至192，546.82万元，项目投资总额保持不变，调减的募集资金未来改用公司自有资金投入；同时将项目达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（2）将“长沙（二）园车载玻璃及大尺寸功能面板建设项目”投资总额由原422，653.36万元减少至353，083.44万元，募集资金投入金额由原422，653.36万元调减至322，653.36万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（3）将“长沙（二）园3D触控功能面板和生产配套设施建设项目”达到预定可使用状态日期由原2024年12月31日延长至2025年12月31日，

　　（4）将“工业互联网产业应用项目”募集资金投入金额由原207，817.48万元调增至246，466.81万元，同时将项目达到预定可使用状态日期由原2023年12月31日延长至2025年12月31日。

　　（5）将“补充流动资金项目”募集资金投入金额由原368，788.68万元增加至468，788.68万元。

　　值得注意的是，公司此次变更募投资金补流后，补流资金占募投资金超过31%。上述变相腾挪定增资金用于补流是否违规？

　　监管对于再融资企业募资补流的占比划出较为明确的红线，即除配股、发行优先股或董事会确定发行对象的非公开发行股票，以及部分满足轻资产、高研发投入特点的企业外，补充流动资金和偿还债务比例一般都需要控制在募集资金总额的30%以内。

　　值得注意的是，创业板精测电子也同样出现过定增募资变更补流触发监管红线，在其再融资监管审核阶段，其主动将实际补充流动资金超出部分从最新募资金额中给与剔除，以符合监管规则。

　　至此，我们疑惑的是，公司一边定增募资项目延缓及腾挪募定增资金补流，一边又再次港股募资，其募投资金必要性是否存疑？

　　大客户依赖症呈现出“两高一低”：高资本性支出、高有息债务及低毛利率

　　作为果链之一，公司大客户依赖病一直被市场诟病。2022年、2023年和2024年，来自前五大客户的收入分别为388.78亿元、452.82亿元和567.07亿元，分别占当年总收入的83.3%、83.1%和81.1%；其向最大客户为苹果公司，对应销售额分别为331.36亿元、315.12亿元和345.67亿元，分别占当年总收入的71.0%、57.8%和49.5%。尽管公司近年对苹果业务占比有所降低，但大客户依赖特征依然显著，仅苹果销售额收入占比在50%左右。

　　在这种果链依赖下，公司财务数据呈现出“两高一低”的特征，即高有息债、高资本性支出及低毛利率。

　　蓝思科技的毛利率由2020年的29.44%持续下降至2024年的15.89%，25年一季度进一步降至12.8%。

　　毛利率持续走低，是否意味着公司相关定价权薄弱？事实上，苹果通过“二供”“三供”策略强化供应链竞争，典型案例如2017年引入京东方迫使三星大幅降价。数据显示，立讯精密、歌尔股份等均对苹果公司业务较为依赖，导致议价权完全倒向苹果。原材料成本上涨时，供应商难以转嫁压力，立讯精密消费电子业务毛利率从2018年的21%左右降至2023年的11%左右。

　　对于蓝思科技的毛利率下降，公司给出了如下解释，公司称其毛利率下降，主要是销售业务的结构发生变化，组装业务的放量拉低了整体水平，结构件保持稳定。公司将通过整机组装业务持续推动产业链的垂直整合，提高生产效率和良率，保持毛利率的平稳。

　　与此同时，蓝思科技的历年资本性支出持续维持高位，近年资本性支出长期维持在五六十亿水平。

　　颇为巧合的是，作为果链的歌尔股份、立讯精密等同业也呈现出高资本性支出特征。

　　业内人士表示，苹果订单具有强周期性（如新品发布前集中备货），迫使企业提前扩建产能。持续高资本性支出将使得公司承担较大这就摊销成本，在行业景气度上升可以对冲，一旦景气度下调或被踢出果链，公司将会遭遇巨额折旧费用吞噬。据悉，立讯精密固定资产从2012年的8.41亿元飙升至2022年的440.26亿元，但淡季产能利用率不足导致单位成本上升。歌尔股份2022年因AirPods订单变动计提超20亿元资产减值，资本开支效率低下问题凸显。

　　蓝思科技2024年仅长期资产折旧摊销金额为46.71亿元，占同期净利润之比超过120%。

　　巨额的资本性支出下，公司有息债务也不低。2025年一季度末，蓝思科技的有息债务超137亿元。值得一提的是，2024年公司的财务费用为3.84亿元，占当期净利润之比超10%。