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九江市(永修县、柴桑区、彭泽县、浔阳区、湖口县、瑞昌市、共青城市、濂溪区、庐山市、德安县、修水县、武宁县、都昌县)

锦州市(太和区、古塔区、凌河区、义县、凌海市、黑山县、北镇市)

曲靖市(罗平县、会泽县、富源县、麒麟区、马龙区、师宗县、宣威市、陆良县、沾益区)

宿迁市(沭阳县、泗阳县、泗洪县、宿豫区、宿城区)  四平市(伊通满族自治县、铁东区、梨树县、双辽市、铁西区)

龙岩市(长汀县、武平县、永定区、连城县、漳平市、上杭县、新罗区)

泸州市(龙马潭区、纳溪区、合江县、江阳区、古蔺县、叙永县、泸县)

连云港市(灌南县、灌云县、海州区、东海县、连云区、赣榆区)

阳泉市(盂县、城区、矿区、郊区、平定县)  长治市(潞城区、平顺县、襄垣县、长子县、潞州区、沁县、黎城县、武乡县、屯留区、沁源县、壶关县、上党区)

宁德市(霞浦县、福鼎市、古田县、屏南县、福安市、寿宁县、周宁县、蕉城区、柘荣县)

澳门特别行政区

宣城市(宣州区、旌德县、广德市、宁国市、郎溪县、泾县、绩溪县)

三沙市(南沙区、西沙区)

鸡西市(鸡东县、虎林市、鸡冠区、麻山区、恒山区、梨树区、密山市、滴道区、城子河区)

拉萨市(林周县、墨竹工卡县、堆龙德庆区、曲水县、城关区、达孜区、尼木县、当雄县)

伊春市(伊美区、汤旺县、丰林县、金林区、铁力市、大箐山县、嘉荫县、乌翠区、友好区、南岔县)

贺州市(昭平县、富川瑶族自治县、平桂区、钟山县、八步区)

雅安市(宝兴县、荥经县、汉源县、名山区、雨城区、石棉县、天全县、芦山县)

三亚市(天涯区、崖州区、吉阳区、海棠区)

哈尔滨市(双城区、延寿县、香坊区、呼兰区、道外区、通河县、阿城区、南岗区、宾县、松北区、巴彦县、道里区、尚志市、方正县、五常市、平房区、依兰县、木兰县)

遵义市(赤水市、汇川区、绥阳县、习水县、红花岗区、凤冈县、务川仡佬族苗族自治县、湄潭县、道真仡佬族苗族自治县、正安县、余庆县、仁怀市、桐梓县、播州区)

太原市(古交市、尖草坪区、小店区、清徐县、迎泽区、杏花岭区、晋源区、万柏林区、娄烦县、阳曲县)

德州市(武城县、陵城区、夏津县、宁津县、平原县、乐陵市、庆云县、禹城市、德城区、临邑县、齐河县)

蚌埠市(禹会区、怀远县、龙子湖区、蚌山区、固镇县、五河县、淮上区)

承德市(承德县、隆化县、鹰手营子矿区、宽城满族自治县、双滦区、双桥区、滦平县、平泉市、丰宁满族自治县、围场满族蒙古族自治县、兴隆县)

毕节市(织金县、黔西市、纳雍县、威宁彝族回族苗族自治县、金沙县、赫章县、大方县、七星关区)

新疆维吾尔自治区

内江市(威远县、资中县、隆昌市、市中区、东兴区)

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延边朝鲜族自治州(延吉市、敦化市、汪清县、安图县、和龙市、图们市、龙井市、珲春市)

海东市(互助土族自治县、循化撒拉族自治县、化隆回族自治县、平安区、乐都区、民和回族土族自治县)

淮南市(谢家集区、大通区、田家庵区、寿县、八公山区、潘集区、凤台县)

阜新市(太平区、新邱区、海州区、清河门区、细河区、彰武县、阜新蒙古族自治县)  柳州市(柳南区、柳江区、融水苗族自治县、三江侗族自治县、融安县、柳城县、鱼峰区、鹿寨县、城中区、柳北区)

吴忠市(红寺堡区、盐池县、青铜峡市、同心县、利通区)

娄底市(双峰县、娄星区、冷水江市、新化县、涟源市)

辽源市(东辽县、西安区、东丰县、龙山区)长春市(公主岭市、朝阳区、宽城区、二道区、绿园区、德惠市、农安县、南关区、榆树市、九台区、双阳区)

湘西土家族苗族自治州(龙山县、吉首市、凤凰县、永顺县、保靖县、花垣县、古丈县、泸溪县)  宿州市(埇桥区、灵璧县、萧县、泗县、砀山县)

日喀则市(仁布县、拉孜县、聂拉木县、萨嘎县、定日县、江孜县、仲巴县、南木林县、康马县、亚东县、昂仁县、岗巴县、谢通门县、吉隆县、定结县、白朗县、萨迦县、桑珠孜区)

固原市(彭阳县、西吉县、原州区、隆德县、泾源县)

临汾市(霍州市、曲沃县、乡宁县、古县、隰县、永和县、尧都区、襄汾县、大宁县、翼城县、侯马市、蒲县、吉县、浮山县、汾西县、安泽县、洪洞县)北海市(银海区、铁山港区、海城区、合浦县)

温州市(瓯海区、洞头区、苍南县、瑞安市、平阳县、鹿城区、泰顺县、永嘉县、文成县、龙港市、乐清市、龙湾区)

南昌市(安义县、新建区、南昌县、进贤县、青云谱区、东湖区、青山湖区、红谷滩区、西湖区)

汉中市(勉县、洋县、汉台区、佛坪县、南郑区、西乡县、留坝县、镇巴县、城固县、宁强县、略阳县)

仙桃市(神农架林区、潜江市、天门市)

锡林郭勒盟(二连浩特市、多伦县、苏尼特右旗、锡林浩特市、西乌珠穆沁旗、阿巴嘎旗、正蓝旗、东乌珠穆沁旗、正镶白旗、镶黄旗、苏尼特左旗、太仆寺旗)

北京市(昌平区、房山区、顺义区、门头沟区、延庆区、通州区、朝阳区、石景山区、大兴区、平谷区、西城区、怀柔区、密云区、东城区、海淀区、丰台区)

汕头市(南澳县、龙湖区、濠江区、澄海区、潮南区、潮阳区、金平区)

安阳市(文峰区、内黄县、滑县、汤阴县、安阳县、殷都区、北关区、龙安区、林州市)

百色市(那坡县、田阳区、右江区、西林县、凌云县、田林县、隆林各族自治县、乐业县、平果市、田东县、德保县、靖西市)

聊城市(高唐县、阳谷县、东昌府区、冠县、莘县、临清市、东阿县、茌平区)

陇南市(西和县、两当县、徽县、武都区、康县、礼县、成县、文县、宕昌县)

白山市(长白朝鲜族自治县、抚松县、靖宇县、江源区、临江市、浑江区)

西安市(鄠邑区、灞桥区、碑林区、高陵区、新城区、阎良区、莲湖区、临潼区、长安区、未央区、蓝田县、雁塔区、周至县)

菏泽市(单县、鄄城县、成武县、巨野县、郓城县、定陶区、曹县、牡丹区、东明县)

铁岭市(银州区、调兵山市、昌图县、铁岭县、西丰县、清河区、开原市)

济南市(历城区、市中区、莱芜区、钢城区、长清区、历下区、章丘区、济阳区、平阴县、商河县、天桥区、槐荫区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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