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廊坊市(霸州市、固安县、文安县、香河县、大城县、广阳区、三河市、永清县、安次区、大厂回族自治县)

舟山市(普陀区、岱山县、定海区、嵊泗县)

河池市(都安瑶族自治县、罗城仫佬族自治县、巴马瑶族自治县、天峨县、宜州区、南丹县、凤山县、大化瑶族自治县、金城江区、环江毛南族自治县、东兰县)

柳州市(鱼峰区、柳北区、鹿寨县、三江侗族自治县、柳城县、柳南区、融水苗族自治县、城中区、柳江区、融安县)  晋中市(太谷区、祁县、昔阳县、左权县、平遥县、灵石县、寿阳县、榆社县、和顺县、介休市、榆次区)

株洲市(炎陵县、醴陵市、芦淞区、天元区、荷塘区、攸县、茶陵县、石峰区、渌口区)

常德市(临澧县、鼎城区、汉寿县、津市市、澧县、桃源县、武陵区、石门县、安乡县)

中山市

玉树藏族自治州(玉树市、称多县、囊谦县、曲麻莱县、治多县、杂多县)  衡水市(饶阳县、桃城区、景县、武强县、安平县、武邑县、枣强县、深州市、冀州区、故城县、阜城县)

中卫市(沙坡头区、中宁县、海原县)

黄石市(黄石港区、铁山区、西塞山区、阳新县、下陆区、大冶市)

大同市(阳高县、广灵县、天镇县、左云县、新荣区、平城区、浑源县、云州区、灵丘县、云冈区)

博尔塔拉蒙古自治州(温泉县、博乐市、精河县、阿拉山口市)

许昌市(建安区、襄城县、长葛市、鄢陵县、魏都区、禹州市)

广西壮族自治区

湛江市(廉江市、徐闻县、赤坎区、坡头区、霞山区、遂溪县、雷州市、吴川市、麻章区)

通化市(柳河县、东昌区、二道江区、辉南县、集安市、通化县、梅河口市)

石嘴山市(大武口区、平罗县、惠农区)

鹰潭市(贵溪市、余江区、月湖区)

大连市(西岗区、普兰店区、庄河市、甘井子区、旅顺口区、沙河口区、中山区、金州区、瓦房店市、长海县)

温州市(鹿城区、瑞安市、永嘉县、洞头区、泰顺县、龙港市、苍南县、文成县、乐清市、瓯海区、平阳县、龙湾区)

贵阳市(南明区、云岩区、清镇市、乌当区、息烽县、开阳县、花溪区、修文县、白云区、观山湖区)

宁德市(屏南县、柘荣县、福安市、古田县、周宁县、霞浦县、蕉城区、寿宁县、福鼎市)

吉安市(新干县、吉安县、万安县、泰和县、安福县、峡江县、遂川县、井冈山市、永丰县、青原区、永新县、吉水县、吉州区)

延边朝鲜族自治州(汪清县、和龙市、敦化市、延吉市、安图县、图们市、龙井市、珲春市)

亳州市(谯城区、蒙城县、利辛县、涡阳县)

威海市(文登区、环翠区、乳山市、荣成市)

哈密市(巴里坤哈萨克自治县、伊州区、伊吾县)

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保定市(高碑店市、博野县、满城区、容城县、雄县、高阳县、望都县、竞秀区、安新县、定兴县、莲池区、清苑区、徐水区、涞水县、安国市、唐县、顺平县、阜平县、涿州市、曲阳县、蠡县、易县、涞源县、定州市)

杭州市(临平区、萧山区、上城区、钱塘区、余杭区、桐庐县、建德市、淳安县、临安区、拱墅区、滨江区、富阳区、西湖区)

昆明市(安宁市、官渡区、宜良县、富民县、五华区、寻甸回族彝族自治县、呈贡区、西山区、东川区、禄劝彝族苗族自治县、晋宁区、盘龙区、嵩明县、石林彝族自治县)

恩施土家族苗族自治州(恩施市、鹤峰县、巴东县、建始县、咸丰县、来凤县、利川市、宣恩县)  邵阳市(新宁县、邵东市、邵阳县、隆回县、城步苗族自治县、绥宁县、洞口县、新邵县、双清区、北塔区、大祥区、武冈市)

信阳市(潢川县、光山县、息县、平桥区、固始县、商城县、浉河区、淮滨县、新县、罗山县)

佛山市(高明区、南海区、顺德区、禅城区、三水区)

承德市(承德县、滦平县、鹰手营子矿区、宽城满族自治县、丰宁满族自治县、平泉市、隆化县、围场满族蒙古族自治县、兴隆县、双桥区、双滦区)绵阳市(涪城区、游仙区、盐亭县、安州区、三台县、江油市、北川羌族自治县、平武县、梓潼县)

贵港市(港南区、平南县、港北区、桂平市、覃塘区)  淮南市(田家庵区、大通区、凤台县、八公山区、潘集区、谢家集区、寿县)

乐山市(夹江县、市中区、峨眉山市、五通桥区、井研县、峨边彝族自治县、马边彝族自治县、沐川县、金口河区、沙湾区、犍为县)

德阳市(中江县、什邡市、罗江区、广汉市、旌阳区、绵竹市)

鸡西市(城子河区、滴道区、虎林市、麻山区、梨树区、恒山区、鸡冠区、鸡东县、密山市)玉林市(陆川县、北流市、福绵区、容县、兴业县、博白县、玉州区)

庆阳市(华池县、西峰区、庆城县、合水县、宁县、环县、正宁县、镇原县)

阳泉市(城区、盂县、郊区、平定县、矿区)

九江市(浔阳区、共青城市、濂溪区、德安县、柴桑区、都昌县、湖口县、永修县、武宁县、修水县、庐山市、瑞昌市、彭泽县)

克拉玛依市(白碱滩区、独山子区、乌尔禾区、克拉玛依区)

漯河市(召陵区、郾城区、舞阳县、源汇区、临颍县)

新乡市(长垣市、原阳县、卫辉市、牧野区、获嘉县、卫滨区、凤泉区、新乡县、延津县、封丘县、辉县市、红旗区)

阿坝藏族羌族自治州(松潘县、阿坝县、汶川县、茂县、红原县、马尔康市、理县、若尔盖县、壤塘县、小金县、九寨沟县、金川县、黑水县)

漳州市(平和县、东山县、云霄县、长泰区、龙海区、诏安县、华安县、漳浦县、龙文区、芗城区、南靖县)

大理白族自治州(宾川县、大理市、漾濞彝族自治县、弥渡县、洱源县、南涧彝族自治县、永平县、祥云县、云龙县、巍山彝族回族自治县、鹤庆县、剑川县)

三门峡市(渑池县、陕州区、义马市、灵宝市、卢氏县、湖滨区)

北京市(密云区、平谷区、石景山区、顺义区、西城区、海淀区、丰台区、通州区、大兴区、朝阳区、延庆区、东城区、怀柔区、门头沟区、昌平区、房山区)

吴忠市(盐池县、同心县、红寺堡区、青铜峡市、利通区)

定西市(岷县、通渭县、临洮县、渭源县、陇西县、安定区、漳县)

四平市(铁西区、双辽市、铁东区、梨树县、伊通满族自治县)

铜陵市(郊区、枞阳县、铜官区、义安区)

安顺市(镇宁布依族苗族自治县、关岭布依族苗族自治县、平坝区、紫云苗族布依族自治县、普定县、西秀区)

毛利率持续下滑

休闲零食竞争内卷的今天，盐津铺子（002847.SZ）维持了相对稳定的增长。

2024年，盐津铺子实现营业收入约53.04亿元，同比增长28.9%；净利润达到6.40亿元，同比增长26.5%。

近两年，包含盐津铺子在内的休闲零食品牌通过积极拥抱量贩渠道，实现了业绩的显著增长。 

但随着渠道话语权的日渐膨胀，品牌也在提高产品性价比的过程中，一定程度牺牲了利润表现。

增收不增利的信号已经出现。

今年一季度，尽管盐津铺子营收仍维持25.7%的增幅，但归属上市公司股东的净利润仅1.78亿元，增速却放缓至11.6%。

一些微妙信号已在更早时显现。

2024年，盐津铺子毛利率降至30.69%，同比降2.85个百分点。

财报披露前的今年3月，盐津铺子四位副总则合计减持0.33%股份，套现约合5235万元。

对于当前的盐津铺子来说，优化产品结构和渠道结构，通过打造“品类品牌”重拾定价权，挽回毛利率下降势头，或许是当务之急。

吃到魔芋红利

2024年，魔芋零食市场规模突破120亿元，年增长率超20%，成为休闲食品领域的现象级品类。

魔芋本身无色无味，具备低热、低脂、低糖的特质，不仅切合当下流行的健康饮食概念，更具有良好的加工延展性。

早在五年前就布局了相关领域的盐津铺子，成功踩中这一波市场红利。

2022年、2023年魔芋制品收入分别同比增长120.32%、84.95%。

2024年，盐津铺子魔芋制品收入达到8.38亿元，同比大增76%，占总营收比重提升至15.81%。

大单品“麻酱素毛肚”今年3月实现月销售额破亿，该款产品上市仅16个月，打破了休闲食品单品破亿最快纪录。

华创证券分析师欧阳予表示，春节后淡季麻酱大魔王仍出现缺货，预计全年魔芋制品有望实现18-20亿的含税销售额，同比增幅80%-100%。

盐津铺子并非魔芋赛道唯一的玩家。

2024年，卫龙（9985.HK）以魔芋零食为主的蔬菜制品板块营收大幅增长59.1%，达到33.71亿元，与盐津铺子共同占据行业前二位置，CR2达到60-70%。

劲仔食品（003000.SZ）、良品铺子（603719.SH）、三只松鼠（300783.SZ）等也推出了同类产品补位布局。

品类景气度仍在高位，中信证券预估，魔芋休闲零食未来具备1-2倍增长空间。

旺盛的市场需求更推动原材料价格大幅上涨。

魔芋深加工企业一致魔芋（839273.BJ）曾透露，2024年上半年魔芋粉价格一直处于低位。但由于市场需求快速放量，当年6月价格触底反弹，并大幅走高。

2024年12月，鲜魔芋市场价格攀升至7600元/吨，同比翻倍。

由于魔芋种植条件受限且易受气候影响，供给端大幅度增长存在一定难度，短期内价格较难回落。

盐津铺子证券部工作人员告诉信风，公司通过以销定产、以产定购的方式，适当储备产能，但并未回应成本上涨对毛利带来的潜在影响。

魔芋成为公司推动海外市场探索的主力核心品类。

2025年，盐津铺子计划重点进攻海外魔芋销售占比达80%以上的泰国市场。

例如投资3000万美元新建泰国魔芋生产基地，并推出Mowon品牌本地化口味魔芋产品，进军东南亚、日韩及欧美市场。

2024年盐津铺子海外市场营收0.63亿元，较比去年同期翻了198倍。

未来三到五年，盐津铺子的战略是海外“再造一个盐津”，即销售额超过50亿元。

解绑渠道依赖

长久以来，盐津铺子意图通过多品类、全渠道的策略覆盖更广泛的消费群体。

对市场分散、进入门槛低的休闲零食行业来说，决定权并非完全归属于自身，而部分归属于话语权更强的下游渠道。

犹如电商时代跑出的三只松鼠，盐津铺子曾是渠道结构变化的获益者。

在董事长张学武看来，“零食量贩模式的未来值得期待，它迎合了消费力减弱、效率提升的趋势。”

顺应零售业的风向变化，盐津铺子近年来持续由高毛利、高运营成本的KA商超，转向低费用、低毛利的零食量贩店。

早在2022年，零食很忙就超越沃尔玛，成为了盐津铺子的第一大客户；2023年，盐津铺子更斥资3.5亿元获得鸣鸣很忙3.32%的股份。

量贩零食赛道爆发式增长的2023年，盐津铺子营收同比增长42.22%、归母净利润同比大增67.76%。

年初，盐津铺子从鸣鸣很忙股东行列中撤出，但从交易金额看，双方的合作关系依然紧密。

2024年，盐津铺子第一大客户贡献销售额12.6亿元，占年度销售总额比例达23.7%。

目前，盐津铺子直营商超渠道占比已不足4%，电商和量贩渠道收入占比扩大至20%以上，定量流通和大流通等渠道在10%和40%左右。

渠道结构的调整，虽为公司带来显著的市场份额，但对利润构成了压力。

2022年至2024年间，盐津铺子毛利率从34.72%降至30.69%。

随着两大龙头格局落定、门店整体规模破万家，市场预判量贩零食店的业务重心将很快从跑马圈地切换至盈利增长。

对盐津铺子而言，渠道变革的发展红利期接近过半。

目前几乎所有零食品牌都在加码零食量贩渠道，先发优势不再明显。

盐津铺子更多期望通过大单品战略，降低对单一渠道的依赖，应对来自折扣零售业态带来的价格挤压。

2024年，盐津铺子打造了“蛋皇”、“大魔王”等品类品牌，与性价比路线的主品牌进行区分。

“蛋皇”成功进入山姆会员店渠道，1kg装售价69.9元，首月超过10万包，登顶山姆新品热度榜。

借助高势能渠道建立品牌影响力后，盐津铺子将爆款产品铺向全渠道销售，进而享受溢价带来的业绩增量。

2024年，鹌鹑蛋零食营收近5.8亿元，同比增长81.87%。10月，“蛋皇”在蛋类零食中的月销量贡献达到了60%。

能否将魔芋、鹌鹑蛋的成功复制至更多品类，决定着这家零食企业的发展上限。

盐津铺子已有辣卤零食、烘焙薯类、深海零食、蛋类零食、果干坚果及蒟蒻果冻布丁六大核心品类。

2024年推行的组织架构调整，围绕六大品类成立辣味、甜味、健康三个品类事业部，聚焦大单品打造。新品研发将通过内部赛马的方式，交由市场、渠道进行筛选。

不过同期，公司投入研发费用却同比降低0.22%，研发费用率下滑0.4个百分点至1.5%。

较比三只松鼠的坚果、洽洽食品（002557.SZ）的瓜子、卫龙的辣条，盐津铺子与优势品类的绑定并不紧密。

盐津铺子在电话会上透露，一季度魔芋品类及蒟蒻、蛋皇等产品增速高于整体，预计全年可延续该趋势，利好全年毛利率表现。

根据股权激励目标，2025年盐津铺子营收将不低于56.4亿元，扣非净利润不低于8.13亿元。

这个目标并不低，要求盐津铺子的净利润将同比增长超过三成，净利率提升3.7个百分点至14.4%。

对于一季度净利润未及2亿元的盐津铺子而言，这会是个不小的挑战。

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