大将军1v2，教你如何在日常中获得更多实惠！
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商丘市(梁园区、宁陵县、睢阳区、柘城县、虞城县、永城市、睢县、民权县、夏邑县)
宁德市(周宁县、屏南县、柘荣县、霞浦县、福安市、古田县、蕉城区、寿宁县、福鼎市)
辽源市(龙山区、西安区、东辽县、东丰县)
郴州市(桂东县、汝城县、嘉禾县、临武县、安仁县、宜章县、资兴市、永兴县、北湖区、苏仙区、桂阳县)
铜仁市(德江县、玉屏侗族自治县、石阡县、碧江区、松桃苗族自治县、思南县、万山区、沿河土家族自治县、江口县、印江土家族苗族自治县)
鹰潭市(月湖区、余江区、贵溪市)
襄阳市(南漳县、枣阳市、樊城区、襄州区、保康县、老河口市、襄城区、宜城市、谷城县)
大庆市(红岗区、萨尔图区、肇源县、大同区、让胡路区、杜尔伯特蒙古族自治县、龙凤区、林甸县、肇州县)
伊犁哈萨克自治州(昭苏县、察布查尔锡伯自治县、奎屯市、新源县、特克斯县、霍尔果斯市、伊宁县、伊宁市、巩留县、霍城县、尼勒克县)
西藏自治区
镇江市(丹阳市、京口区、润州区、句容市、丹徒区、扬中市)
阿勒泰地区(福海县、富蕴县、哈巴河县、吉木乃县、布尔津县、青河县、阿勒泰市)
清远市(佛冈县、阳山县、连州市、英德市、连山壮族瑶族自治县、连南瑶族自治县、清新区、清城区)
上海市(松江区、杨浦区、金山区、普陀区、徐汇区、奉贤区、宝山区、闵行区、黄浦区、崇明区、嘉定区、青浦区、浦东新区、静安区、虹口区、长宁区)
西宁市(大通回族土族自治县、城中区、湟中区、城东区、湟源县、城北区、城西区)
廊坊市(广阳区、三河市、文安县、大城县、固安县、香河县、永清县、大厂回族自治县、安次区、霸州市)
防城港市(防城区、东兴市、港口区、上思县)
营口市(大石桥市、老边区、盖州市、站前区、西市区、鲅鱼圈区)
张家口市(万全区、下花园区、桥东区、康保县、怀来县、赤城县、崇礼区、桥西区、尚义县、涿鹿县、张北县、阳原县、蔚县、怀安县、沽源县、宣化区)
郑州市(上街区、荥阳市、巩义市、中牟县、管城回族区、惠济区、金水区、新郑市、二七区、新密市、中原区、登封市)
宁夏回族自治区
宜昌市(点军区、五峰土家族自治县、伍家岗区、当阳市、猇亭区、兴山县、西陵区、宜都市、枝江市、秭归县、长阳土家族自治县、夷陵区、远安县)
衡水市(桃城区、饶阳县、深州市、枣强县、景县、安平县、冀州区、武强县、阜城县、故城县、武邑县)
承德市(承德县、丰宁满族自治县、围场满族蒙古族自治县、双滦区、鹰手营子矿区、滦平县、宽城满族自治县、隆化县、平泉市、兴隆县、双桥区)
果洛藏族自治州(玛多县、甘德县、班玛县、玛沁县、达日县、久治县)
徐州市(鼓楼区、沛县、铜山区、云龙区、新沂市、丰县、邳州市、睢宁县、贾汪区、泉山区)
鹤壁市(淇滨区、浚县、淇县、山城区、鹤山区)
六盘水市(钟山区、水城区、六枝特区、盘州市)
石嘴山市(平罗县、大武口区、惠农区)
怒江傈僳族自治州(兰坪白族普米族自治县、福贡县、贡山独龙族怒族自治县、泸水市)
柳州市(柳江区、柳南区、鱼峰区、三江侗族自治县、柳城县、城中区、鹿寨县、融水苗族自治县、柳北区、融安县)
巴彦淖尔市(五原县、乌拉特中旗、临河区、乌拉特后旗、杭锦后旗、乌拉特前旗、磴口县)
昭通市(彝良县、大关县、绥江县、水富市、盐津县、镇雄县、威信县、昭阳区、永善县、鲁甸县、巧家县)
福州市(闽清县、长乐区、罗源县、鼓楼区、马尾区、平潭县、台江区、永泰县、福清市、连江县、仓山区、晋安区、闽侯县)
佛山市(禅城区、顺德区、高明区、南海区、三水区)
鹤岗市(兴安区、工农区、绥滨县、东山区、向阳区、南山区、萝北县、兴山区)
济宁市(兖州区、汶上县、鱼台县、曲阜市、微山县、泗水县、梁山县、邹城市、任城区、金乡县、嘉祥县)
随州市(随县、广水市、曾都区)
黄山市(徽州区、屯溪区、祁门县、歙县、休宁县、黄山区、黟县)
临汾市(侯马市、尧都区、汾西县、大宁县、古县、襄汾县、吉县、安泽县、曲沃县、浮山县、洪洞县、霍州市、蒲县、永和县、隰县、翼城县、乡宁县)
达州市(大竹县、达川区、渠县、通川区、宣汉县、万源市、开江县)
石河子市(可克达拉市、图木舒克市、五家渠市、双河市、胡杨河市、白杨市、铁门关市、阿拉尔市、北屯市、昆玉市、新星市)
滁州市(凤阳县、明光市、天长市、南谯区、来安县、琅琊区、定远县、全椒县)
湛江市(麻章区、霞山区、赤坎区、徐闻县、遂溪县、雷州市、坡头区、廉江市、吴川市)
通化市(集安市、东昌区、梅河口市、通化县、柳河县、辉南县、二道江区)
新乡市(牧野区、原阳县、辉县市、卫滨区、卫辉市、红旗区、封丘县、延津县、新乡县、凤泉区、长垣市、获嘉县)
吉林市(舒兰市、丰满区、船营区、蛟河市、昌邑区、磐石市、桦甸市、永吉县、龙潭区)
邯郸市(邱县、鸡泽县、魏县、肥乡区、涉县、曲周县、武安市、磁县、临漳县、成安县、永年区、峰峰矿区、丛台区、复兴区、馆陶县、邯山区、广平县、大名县)
固原市(隆德县、彭阳县、泾源县、西吉县、原州区)
苏州市(吴江区、太仓市、常熟市、吴中区、虎丘区、姑苏区、张家港市、相城区、昆山市)
双鸭山市(岭东区、四方台区、尖山区、宝山区、饶河县、集贤县、友谊县、宝清县)
梧州市(蒙山县、龙圩区、岑溪市、藤县、万秀区、长洲区、苍梧县)
泰安市(宁阳县、新泰市、东平县、泰山区、肥城市、岱岳区)
萍乡市(莲花县、芦溪县、上栗县、安源区、湘东区)
汉中市(宁强县、留坝县、勉县、城固县、佛坪县、洋县、南郑区、镇巴县、西乡县、汉台区、略阳县)
永州市(宁远县、道县、蓝山县、江永县、江华瑶族自治县、东安县、冷水滩区、祁阳市、新田县、零陵区、双牌县)
七台河市(新兴区、茄子河区、勃利县、桃山区)
茂名市(茂南区、电白区、信宜市、化州市、高州市)
阿坝藏族羌族自治州(马尔康市、茂县、松潘县、理县、小金县、汶川县、红原县、若尔盖县、壤塘县、金川县、黑水县、阿坝县、九寨沟县)
临夏回族自治州(永靖县、临夏市、临夏县、广河县、东乡族自治县、和政县、康乐县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县)
南京市(栖霞区、溧水区、浦口区、江宁区、高淳区、鼓楼区、雨花台区、建邺区、六合区、秦淮区、玄武区)
湘潭市(雨湖区、湘乡市、湘潭县、韶山市、岳塘区)
益阳市(赫山区、沅江市、安化县、桃江县、资阳区、南县)
大兴安岭地区(塔河县、呼玛县、漠河市)
保定市(安国市、蠡县、涞水县、满城区、望都县、莲池区、阜平县、雄县、易县、曲阳县、涞源县、安新县、博野县、定州市、定兴县、清苑区、顺平县、高碑店市、涿州市、唐县、高阳县、竞秀区、容城县、徐水区)
三门峡市(陕州区、义马市、湖滨区、渑池县、灵宝市、卢氏县)
舟山市(定海区、嵊泗县、岱山县、普陀区)
邢台市(平乡县、柏乡县、巨鹿县、新河县、广宗县、清河县、襄都区、隆尧县、威县、沙河市、临城县、宁晋县、内丘县、南和区、临西县、南宫市、信都区、任泽区)
澳门特别行政区
宿迁市(宿城区、泗阳县、宿豫区、沭阳县、泗洪县)
攀枝花市(东区、西区、盐边县、仁和区、米易县)
巴音郭楞蒙古自治州(若羌县、博湖县、尉犁县、且末县、轮台县、和硕县、库尔勒市、焉耆回族自治县、和静县)
辽阳市(白塔区、太子河区、辽阳县、弓长岭区、宏伟区、文圣区、灯塔市)
绥化市(兰西县、青冈县、海伦市、北林区、安达市、望奎县、明水县、庆安县、肇东市、绥棱县)
宿州市(泗县、灵璧县、砀山县、萧县、埇桥区)
恩施土家族苗族自治州(咸丰县、宣恩县、来凤县、鹤峰县、巴东县、建始县、恩施市、利川市)
南充市(蓬安县、顺庆区、营山县、嘉陵区、高坪区、阆中市、南部县、西充县、仪陇县)
锦州市(北镇市、凌海市、黑山县、古塔区、凌河区、太和区、义县)
平凉市(静宁县、庄浪县、崆峒区、崇信县、华亭市、灵台县、泾川县)
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昌都市(丁青县、芒康县、贡觉县、卡若区、边坝县、类乌齐县、察雅县、左贡县、江达县、八宿县、洛隆县)
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聊城市(阳谷县、东昌府区、莘县、东阿县、茌平区、临清市、冠县、高唐县)
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阳江市(江城区、阳东区、阳西县、阳春市)
朔州市(右玉县、山阴县、朔城区、应县、怀仁市、平鲁区)
惠州市(博罗县、惠东县、惠城区、龙门县、惠阳区)
吉安市(永丰县、吉州区、永新县、遂川县、吉水县、安福县、青原区、吉安县、峡江县、井冈山市、新干县、泰和县、万安县)
云浮市(新兴县、罗定市、云安区、郁南县、云城区)
无锡市(江阴市、锡山区、梁溪区、新吴区、惠山区、宜兴市、滨湖区)
昌吉回族自治州(阜康市、昌吉市、吉木萨尔县、木垒哈萨克自治县、玛纳斯县、奇台县、呼图壁县)
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公司亮点
公司目前是全球最大的纵向一体化针织成衣制造商之一，主要客户为耐克、优衣库、阿迪等全球服装巨头。公司拥有穿越周期的高盈利能力主要得益于几大优势。1）ODM强研发能力。公司通过较强研发能力研发出了Flyknit等多种高性能、环保型面料，深度绑定核心客户。2）一体化生产提升效率。公司面料织造、染整、印绣花及裁缝集中在同一工业区内进行，并且深度推进数字化改造，提升供货效率、产品质量、面料利用率。3）多元海外工厂布局。公司目前中国/越南/柬埔寨产能占比分别为47%/27%/26%，海外产能布局享有税收及劳动力成本优势。公司凭借多元优势在生产端拥有较强的规模效应，盈利水平领跑行业。
投资逻辑：
关税层面：我们认为公司整体风险可控，相较行业其他公司拥有比较优势。1）公司凭借多元产能与全球大客户开展合作，目前出口美国比例仅为16%，我们测算此次加征关税若传递到终端对公司整体订单影响或小于3%。2）此次关税风波并不会影响公司东南亚产能的劳动力和生产效率优势。同时我们预计此次关税风波会带来行业的冲击与洗牌，或加速行业小微企业的出局，公司无论从资金还是从盈利能力方面都具备更强的抗风险能力，有望借此机会拓展市场份额。3）公司执行董事兼主席马建荣在关税事件后连续增持45万股，合计2068万港元，彰显公司高层的信心。
短期订单：核心4大客户整体趋势向好，看好公司订单情况改善。
优衣库凭借全球化优质供应链与产品维持了良好的品牌势能，迅销FY25Q1（9-11月）营收同比增长超10%，存货周转天数为109天，维持在健康水平；阿迪达斯自23Q1换帅后品牌力处于恢复通道，1）阿迪产品力好转加库存减轻有助于公司接单显著改善。2）阿迪本土化供应链策略匹配公司东南亚多国产能布局，有助公司获得超额订单；耐克目前经营情况筑底，24Q4换帅后有望复制阿迪的品牌复苏路径；彪马保持稳健成长。
长期市占率：受益于大客户聚焦核心供应商。阿迪和耐克近年供应商数量呈现下降趋势。阿迪合作供应商数量从2018年的130家下降至2023年104家，其中和合作10年以上的供应商占比在2023年达到峰值74%。我们推断头部客户正在减少管理半径，提升管理效率，预计公司在大客户体内的份额仍将保持稳健增长的趋势。
盈利预测、估值和评级
我们预计25-27年公司EPS分别为4.39/4.91/5.48元,对应25年PE为11倍，为近十年最低水平，我们对公司业绩进行敏感性测算，假设公司25年没有增长且公司所有财务数据与2024年相同，中性情况下（公司承担5%的关税以及美国订单下降20%时）公司业绩受到约6%的影响，我们认为公司深度绑定大客户，拥有全球订单，有望较好化解关税带来的冲击。我们认为近期股价有所超跌，给予公司25年PE14倍估值，目标价65.17港元（按照4月14日港元兑人民币汇率0.943计算），首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
大客户品牌恢复不及预期、关税风险、汇率波动风险、大客户较为集中风险。
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