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遵义市(正安县、播州区、红花岗区、赤水市、余庆县、凤冈县、绥阳县、湄潭县、桐梓县、汇川区、务川仡佬族苗族自治县、道真仡佬族苗族自治县、仁怀市、习水县)
丹东市(凤城市、东港市、宽甸满族自治县、振安区、元宝区、振兴区)
平凉市(泾川县、崇信县、庄浪县、灵台县、静宁县、华亭市、崆峒区)
南平市(浦城县、光泽县、顺昌县、建阳区、政和县、邵武市、延平区、建瓯市、武夷山市、松溪县)
迪庆藏族自治州(香格里拉市、维西傈僳族自治县、德钦县)
景德镇市(昌江区、乐平市、浮梁县、珠山区)
怒江傈僳族自治州(福贡县、泸水市、贡山独龙族怒族自治县、兰坪白族普米族自治县)
新余市(渝水区、分宜县)
钦州市(灵山县、钦南区、浦北县、钦北区)
黑河市(五大连池市、逊克县、北安市、爱辉区、嫩江市、孙吴县)
保定市(博野县、满城区、定兴县、安新县、容城县、安国市、涞源县、涞水县、唐县、高碑店市、高阳县、徐水区、顺平县、阜平县、雄县、蠡县、易县、莲池区、清苑区、曲阳县、涿州市、望都县、定州市、竞秀区)
临夏回族自治州(和政县、积石山保安族东乡族撒拉族自治县、永靖县、东乡族自治县、广河县、临夏市、临夏县、康乐县)
徐州市(新沂市、睢宁县、丰县、鼓楼区、沛县、云龙区、贾汪区、泉山区、邳州市、铜山区)
娄底市(娄星区、新化县、涟源市、双峰县、冷水江市)
孝感市(大悟县、云梦县、应城市、孝南区、汉川市、孝昌县、安陆市)
怀化市(沅陵县、溆浦县、新晃侗族自治县、中方县、通道侗族自治县、会同县、鹤城区、靖州苗族侗族自治县、麻阳苗族自治县、洪江市、芷江侗族自治县、辰溪县)
仙桃市(天门市、神农架林区、潜江市)
普洱市(西盟佤族自治县、景东彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、思茅区、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、江城哈尼族彝族自治县、墨江哈尼族自治县、孟连傣族拉祜族佤族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县)
武汉市(硚口区、汉阳区、武昌区、青山区、江岸区、江夏区、汉南区、黄陂区、江汉区、蔡甸区、东西湖区、洪山区、新洲区)
嘉兴市(南湖区、海宁市、海盐县、秀洲区、平湖市、嘉善县、桐乡市)
崇左市(大新县、扶绥县、龙州县、天等县、凭祥市、江州区、宁明县)
晋城市(陵川县、阳城县、沁水县、泽州县、高平市、城区)
聊城市(高唐县、阳谷县、冠县、茌平区、临清市、东昌府区、东阿县、莘县)
儋州市
吉安市(吉水县、峡江县、万安县、吉安县、安福县、遂川县、新干县、永新县、青原区、吉州区、井冈山市、泰和县、永丰县)
佳木斯市(同江市、桦川县、抚远市、桦南县、郊区、前进区、汤原县、富锦市、东风区、向阳区)
广州市(白云区、海珠区、增城区、番禺区、花都区、南沙区、天河区、从化区、黄埔区、荔湾区、越秀区)
湘潭市(岳塘区、雨湖区、湘潭县、韶山市、湘乡市)
张掖市(甘州区、临泽县、山丹县、高台县、民乐县、肃南裕固族自治县)
宁德市(福鼎市、古田县、屏南县、福安市、蕉城区、柘荣县、周宁县、霞浦县、寿宁县)
安阳市(滑县、林州市、文峰区、殷都区、内黄县、龙安区、汤阴县、北关区、安阳县)
七台河市(桃山区、茄子河区、勃利县、新兴区)
武威市(凉州区、古浪县、民勤县、天祝藏族自治县)
保山市(隆阳区、施甸县、龙陵县、昌宁县、腾冲市)
常德市(临澧县、桃源县、津市市、石门县、澧县、武陵区、鼎城区、安乡县、汉寿县)
郑州市(新郑市、上街区、管城回族区、金水区、惠济区、荥阳市、二七区、中牟县、中原区、登封市、新密市、巩义市)
玉树藏族自治州(杂多县、曲麻莱县、治多县、玉树市、囊谦县、称多县)
舟山市(岱山县、嵊泗县、定海区、普陀区)
雅安市(名山区、汉源县、雨城区、芦山县、石棉县、宝兴县、荥经县、天全县)
朝阳市(龙城区、朝阳县、北票市、凌源市、双塔区、喀喇沁左翼蒙古族自治县、建平县)
宜宾市(筠连县、叙州区、南溪区、兴文县、翠屏区、高县、珙县、江安县、屏山县、长宁县)
商丘市(柘城县、宁陵县、虞城县、夏邑县、民权县、睢阳区、永城市、睢县、梁园区)
塔城地区(额敏县、和布克赛尔蒙古自治县、塔城市、沙湾市、裕民县、托里县、乌苏市)
阿拉善盟(额济纳旗、阿拉善右旗、阿拉善左旗)
甘孜藏族自治州(康定市、德格县、白玉县、炉霍县、理塘县、甘孜县、新龙县、色达县、乡城县、石渠县、稻城县、巴塘县、丹巴县、九龙县、雅江县、得荣县、道孚县、泸定县)
锡林郭勒盟(苏尼特右旗、苏尼特左旗、锡林浩特市、西乌珠穆沁旗、太仆寺旗、多伦县、二连浩特市、镶黄旗、正蓝旗、东乌珠穆沁旗、正镶白旗、阿巴嘎旗)
南通市(启东市、海安市、如皋市、如东县、海门区、崇川区、通州区)
盐城市(东台市、滨海县、射阳县、响水县、建湖县、盐都区、亭湖区、大丰区、阜宁县)
三亚市(吉阳区、海棠区、天涯区、崖州区)
郴州市(汝城县、北湖区、资兴市、苏仙区、永兴县、安仁县、桂阳县、桂东县、宜章县、嘉禾县、临武县)
大同市(天镇县、平城区、浑源县、左云县、新荣区、阳高县、广灵县、云州区、灵丘县、云冈区)
陇南市(徽县、两当县、武都区、康县、宕昌县、成县、礼县、西和县、文县)
云浮市(郁南县、云安区、罗定市、云城区、新兴县)
安康市(宁陕县、石泉县、镇坪县、白河县、平利县、汉阴县、岚皋县、紫阳县、旬阳市、汉滨区)
泸州市(江阳区、合江县、古蔺县、龙马潭区、泸县、叙永县、纳溪区)
开封市(尉氏县、禹王台区、兰考县、顺河回族区、鼓楼区、通许县、杞县、龙亭区、祥符区)
河源市(龙川县、和平县、源城区、紫金县、连平县、东源县)
菏泽市(鄄城县、曹县、成武县、牡丹区、定陶区、单县、东明县、郓城县、巨野县)
德阳市(绵竹市、中江县、广汉市、什邡市、旌阳区、罗江区)
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湘西土家族苗族自治州(保靖县、泸溪县、花垣县、永顺县、凤凰县、吉首市、古丈县、龙山县)
运城市(夏县、绛县、芮城县、万荣县、闻喜县、稷山县、新绛县、河津市、平陆县、永济市、垣曲县、临猗县、盐湖区)
白山市(抚松县、长白朝鲜族自治县、江源区、浑江区、靖宇县、临江市)
扬州市(邗江区、江都区、高邮市、仪征市、宝应县、广陵区)
成都市(龙泉驿区、新津区、都江堰市、简阳市、金堂县、成华区、崇州市、锦江区、青羊区、温江区、邛崃市、蒲江县、大邑县、彭州市、双流区、郫都区、武侯区、金牛区、青白江区、新都区)
固原市(泾源县、西吉县、原州区、彭阳县、隆德县)
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淄博市(张店区、临淄区、周村区、桓台县、沂源县、高青县、淄川区、博山区)
铁岭市(铁岭县、开原市、昌图县、清河区、银州区、调兵山市、西丰县)
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葫芦岛市(建昌县、南票区、兴城市、龙港区、连山区、绥中县)
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专题：经济学家激辩“10万亿大刺激”
民生证券认为，接下来的稳经济很可能遵循一个“两步走”的思路：第一步是拓外贸、财政发债前置以及货币协同配合，在关税豁免/暂缓窗口期内，非美贸易市场有望缓解出口压力，适时迎来政府债发行“高峰期”和货币政策降准降息；第二步是增量政策的再加码，可能包括追加超长期特别国债、育儿补贴、推进货币化安置等。
一季度的“开门红”虽然已经翻篇，但在关税冲突升级的逆风局下，为中美两国的博弈提供了相对有利的两大立足点。一是中国经济结构的转型降低了内在脆弱性，前期的金融风险及房地产风险基本出清。截至2024年末，房地产投资占比由2020年高点的19.5%降至11.8%，制造业占比则由2020年的29.5%升至36.2%（其中高技术产业占全部制造业比重已升至27.7%）；金融部门杠杆率（资产方）也由2016年末高点的76.4%降至51.2%。
二是市场预期的演绎表明本轮中美摩擦升级以来，我国基本面更具韧性。根据开年以来中美经济意外指数的走势来看，中国处于正区间的上行通道中，反观美国却处于负区间的下行通道中，这一局面远远好于2018年。
基于上述两大有利的立足点，稳市场无疑是阻力最小的方向，我们预计接下来的稳经济很可能遵循一个“两步走”的思路：
第一步，拓外贸、财政发债前置以及货币协同配合。拓外贸上，从近期国家领导人出访越南、马来西亚、柬埔寨等足迹可见，“稳外贸”的战略方向在于非美贸易的拓展。在美国最新的关税豁免、暂缓90天关税的窗口期内，非美贸易市场存在较大迂回空间，这对于缓解出口压力有非常直接的作用。
财政发债前置上，今年一季度经济的“开门红”，实则离不开去年下半年财政加力带来的滞后效应，政策的“接续”重要性凸显。回顾2018年，7月中美贸易摩擦升级，8月财政部便要求专项债在10月之前基本发行完毕，因此今年二季度可能会迎来政府债发行的“高峰期”。同时这也需要货币政策适时降准降息的协同配合，预计这些都将构成4月政治局会议的主线。
第二步，增量政策的再加码。顺着总理所提出的“加快释放服务消费潜力”这一政策逻辑，我们认为年中择机加码的增量政策可能包括：着力应对外部冲击下的就业风险，年中追加超长期特别国债以进一步支持“两新”，已在部分地方陆续落地的育儿补贴，加力实施城中村改造、推进货币化安置等。7月政治局会议将成为年中增量政策出台的重要窗口。
工业：“含科量”不浅。3月工业增加值同比增速为7.7%，相较于1-2月的5.9%进一步提升，说明今年开年工业生产进度偏快。其中，3月高技术产业工增同比的持续上行说明工业生产整体的加快更多是源于高科技产业拉动。
不过，工业端“供大于需”的结构性矛盾还在继续。2025年一季度工业产能利用率从前值76.2%下降至74.1%，降幅略超季节性。分不同行业来看，产能利用率有所上升的主要是小部分上游行业（如黑色冶炼、化纤、石油开采），而中下游的电气机械、电子设备、汽车制造等行业产能利用率跌势明显。
制造业：“开门红”的重要支柱。3月制造业投资同比增速录得9.2%（1-2月为9.0%），继续高位上行，成为一季度经济数据中的“亮眼项”。相较于1-2月，对制造业投资增速拉动最大的行业为电子设备、电气机械、金属制品；相较于去年3月，对制造业投资增速拉动最大的行业为汽车制造、交通设备、纺织业。
基建：拐点的明确显现仍待时机。3月广义与狭义基建同比增速双双回升，前者同比增速为12.6%（1-2月为10.0%），后者为5.9%（1-2月为5.6%）。广义基建投资同比增幅依旧大于狭义基建，虽然广义基建三大板块增速均在上升，但公用事业领域的支撑还是“更胜一筹”。
往后看，基建运行还是存在一些压力。从融资端来看，虽然剔除化债部分的新增专项债发行进度偏快，但是财政支出对基建的支持出现弱化。从项目招标来看，大型建筑企业的新签合同额、以及建筑业PMI的新订单指数都显示当前建筑业招标项目工程量并未出现明显改善。从项目开工来看，沥青开工率这一高频指标仍在历史同期低位徘徊。
消费：社零超预期是对政策成效和预期改善的“正反馈”。3月社零同比增长5.9%、大幅高于市场预期的4.4%。一方面，“以旧换新”加力扩围对家电、通讯器材、家具等消费的带动作用集中体现。另一方面，“稳市场”尤其是股市回暖带动预期改善，以餐饮收入为代表的服务消费同比增长6.8%、较上月大幅抬升3.6个百分点，这都反映了政策的积极成效。
地产：“小阳春”和节后复工带动下，地产实物工作量加快。伴随“春节错位”效应消退，地产成交的“小阳春”在3月数据中得以充分体现，当月新房销售同比降幅显著收窄至-1.9%；此外，3月一线城市二手房价环比再度转正。相应地，房地产新开工、竣工面积等“实物工作量”指标呈现边际改善。
本文作者：民生证券陶川团队，来源：川阅全球宏观，原文标题：《5.4%后如何破逆风局？（民生宏观陶川团队）》，华尔街见闻有所删减
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