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益阳市(沅江市、安化县、南县、资阳区、桃江县、赫山区)

岳阳市(湘阴县、华容县、平江县、君山区、岳阳县、临湘市、汨罗市、岳阳楼区、云溪区)

克拉玛依市(白碱滩区、克拉玛依区、乌尔禾区、独山子区)

郴州市(资兴市、桂阳县、临武县、桂东县、苏仙区、安仁县、北湖区、宜章县、永兴县、嘉禾县、汝城县)  延边朝鲜族自治州(延吉市、龙井市、珲春市、和龙市、汪清县、敦化市、图们市、安图县)

潮州市(湘桥区、潮安区、饶平县)

海北藏族自治州(祁连县、海晏县、门源回族自治县、刚察县)

阜阳市(太和县、颍东区、阜南县、颍上县、界首市、颍泉区、临泉县、颍州区)

郑州市(二七区、惠济区、巩义市、金水区、中牟县、中原区、荥阳市、新郑市、管城回族区、上街区、登封市、新密市)  宿迁市(沭阳县、泗洪县、泗阳县、宿豫区、宿城区)

丽水市(云和县、庆元县、景宁畲族自治县、遂昌县、莲都区、缙云县、青田县、松阳县、龙泉市)

阿拉善盟(阿拉善左旗、额济纳旗、阿拉善右旗)

酒泉市(金塔县、敦煌市、肃北蒙古族自治县、阿克塞哈萨克族自治县、玉门市、肃州区、瓜州县)

舟山市(定海区、嵊泗县、普陀区、岱山县)

白银市(白银区、景泰县、靖远县、会宁县、平川区)

济源市

来宾市(忻城县、武宣县、金秀瑶族自治县、兴宾区、合山市、象州县)

廊坊市(霸州市、三河市、文安县、安次区、大厂回族自治县、永清县、香河县、广阳区、大城县、固安县)

天津市(南开区、西青区、河北区、河东区、东丽区、津南区、滨海新区、红桥区、宁河区、河西区、武清区、蓟州区、北辰区、静海区、和平区、宝坻区)

衢州市(龙游县、开化县、衢江区、常山县、柯城区、江山市)

张家界市(桑植县、慈利县、永定区、武陵源区)

咸阳市(乾县、秦都区、三原县、渭城区、礼泉县、兴平市、彬州市、淳化县、旬邑县、杨陵区、长武县、武功县、泾阳县、永寿县)

大理白族自治州(洱源县、大理市、宾川县、漾濞彝族自治县、巍山彝族回族自治县、永平县、鹤庆县、祥云县、南涧彝族自治县、云龙县、弥渡县、剑川县)

齐齐哈尔市(拜泉县、建华区、克东县、碾子山区、龙沙区、甘南县、富拉尔基区、泰来县、讷河市、铁锋区、梅里斯达斡尔族区、克山县、富裕县、龙江县、依安县、昂昂溪区)

防城港市(港口区、防城区、东兴市、上思县)

海东市(平安区、循化撒拉族自治县、民和回族土族自治县、化隆回族自治县、乐都区、互助土族自治县)

海南藏族自治州(共和县、贵德县、同德县、兴海县、贵南县)

湘西土家族苗族自治州(泸溪县、保靖县、吉首市、古丈县、龙山县、永顺县、花垣县、凤凰县)

内江市(资中县、东兴区、威远县、隆昌市、市中区)

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汕头市(濠江区、潮阳区、龙湖区、澄海区、潮南区、南澳县、金平区)

宁波市(慈溪市、奉化区、鄞州区、宁海县、江北区、海曙区、象山县、北仑区、镇海区、余姚市)

通辽市(开鲁县、科尔沁左翼中旗、库伦旗、科尔沁区、科尔沁左翼后旗、扎鲁特旗、霍林郭勒市、奈曼旗)

马鞍山市(当涂县、花山区、雨山区、含山县、和县、博望区)  许昌市(长葛市、魏都区、禹州市、建安区、襄城县、鄢陵县)

开封市(顺河回族区、杞县、兰考县、鼓楼区、龙亭区、通许县、尉氏县、祥符区、禹王台区)

张家口市(赤城县、桥东区、宣化区、沽源县、阳原县、尚义县、桥西区、下花园区、怀来县、崇礼区、蔚县、张北县、康保县、万全区、涿鹿县、怀安县)

和田地区(民丰县、于田县、和田市、策勒县、洛浦县、皮山县、和田县、墨玉县)通化市(东昌区、二道江区、辉南县、集安市、梅河口市、通化县、柳河县)

萍乡市(湘东区、上栗县、安源区、莲花县、芦溪县)  广元市(利州区、昭化区、朝天区、旺苍县、青川县、剑阁县、苍溪县)

景德镇市(昌江区、乐平市、浮梁县、珠山区)

成都市(青白江区、温江区、都江堰市、邛崃市、郫都区、新都区、双流区、简阳市、大邑县、新津区、崇州市、锦江区、彭州市、金堂县、龙泉驿区、青羊区、金牛区、蒲江县、武侯区、成华区)

盘锦市(双台子区、兴隆台区、大洼区、盘山县)淮北市(烈山区、相山区、杜集区、濉溪县)

信阳市(商城县、息县、固始县、平桥区、新县、罗山县、淮滨县、潢川县、浉河区、光山县)

吉安市(泰和县、青原区、峡江县、永丰县、遂川县、吉水县、吉安县、井冈山市、吉州区、安福县、永新县、新干县、万安县)

赤峰市(翁牛特旗、巴林右旗、喀喇沁旗、宁城县、阿鲁科尔沁旗、红山区、巴林左旗、林西县、元宝山区、克什克腾旗、松山区、敖汉旗)

山南市(浪卡子县、措美县、桑日县、隆子县、加查县、琼结县、乃东区、贡嘎县、扎囊县、曲松县、洛扎县、错那市)

普洱市(孟连傣族拉祜族佤族自治县、江城哈尼族彝族自治县、澜沧拉祜族自治县、景谷傣族彝族自治县、思茅区、镇沅彝族哈尼族拉祜族自治县、墨江哈尼族自治县、宁洱哈尼族彝族自治县、西盟佤族自治县、景东彝族自治县)

潍坊市(坊子区、昌乐县、安丘市、寒亭区、潍城区、诸城市、青州市、昌邑市、高密市、奎文区、寿光市、临朐县)

保山市(龙陵县、昌宁县、腾冲市、隆阳区、施甸县)

嘉兴市(平湖市、秀洲区、桐乡市、嘉善县、南湖区、海盐县、海宁市)

荆门市(东宝区、钟祥市、沙洋县、掇刀区、京山市)

滁州市(凤阳县、明光市、定远县、南谯区、全椒县、天长市、来安县、琅琊区)

鞍山市(岫岩满族自治县、铁东区、立山区、铁西区、台安县、海城市、千山区)

河源市(和平县、紫金县、连平县、东源县、龙川县、源城区)

呼伦贝尔市(新巴尔虎左旗、额尔古纳市、新巴尔虎右旗、牙克石市、扎赉诺尔区、满洲里市、阿荣旗、莫力达瓦达斡尔族自治旗、鄂温克族自治旗、根河市、扎兰屯市、鄂伦春自治旗、海拉尔区、陈巴尔虎旗)

天水市(清水县、麦积区、秦州区、秦安县、甘谷县、武山县、张家川回族自治县)

南宁市(上林县、兴宁区、横州市、隆安县、江南区、西乡塘区、武鸣区、良庆区、邕宁区、青秀区、马山县、宾阳县)

威海市(荣成市、环翠区、乳山市、文登区)

投资要点

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。亮点如下：1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级。风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。正文1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。

2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储能均价回升，动储盈利环比提升Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。

储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。

3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。

25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。

现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。

4.投资建议

盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28xPE，对应目标价421元，维持“买入”评级

5.风险提示

电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。宁德时代三大财务预测表

团队介绍

往期报告：

2024.08.06：深度！【东吴电新】宁德时代：麒麟千里，神行逐电，破浪无疆

2025.03.16：【东吴电新】宁德时代2024年年报：业绩亮眼，25年高景气度可期

2024.10.19：【东吴电新】宁德时代2024年三季报：毛利率新高，实际利润大超预期

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东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级：买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级：增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。

我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。